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2020年12月08日发布

投资要点

板块持续分化，大固废高景气： 今年环保板块涨幅居中，在申万行业指数排名18/28，相对指数跌了 1.3%。三季度板块持仓较标准行业配置比例低 0.24%。细分行业持续分化，环卫、垃圾焚烧、市政水务业绩逐季上升，而工业水、大气板块业绩压力在累积。2020 年板块运行总体稳定，但受疫情影响，市政治污设施负荷率、在建工程进度、项目招标等方面仍不同程度受到压制。 随后兴起的爱国卫生运动则直接利好环卫事业， 料将促进行业市场化改革、机械化清扫率、新能装备普及，利好城市环保公用设施建设加速。

环卫装备融合服务，电动兑现未来： 未来三年环卫服务市场化收入规模CAGR13%，而极度分散的竞争结构为龙头提供了广阔的整合拓展空间，若Top10 总市场份额从目前的 22%提高到约 45%，则龙头企年化合同额 CAGR 将达到 36%。过去十年，环卫行业机械化率提升拉动装备快速普及，而今后增长点将主要源自新能源装备。 我们预计 2023 年新能源装备在传统环卫装备中的渗透率将达 30%。未来三年，环卫装备行业总收入规模 CAGR 约 15%-20%。我们坚定看好环卫赛道，认为最优竞争策略即装备融合服务+全面转向新能装备。

垃圾焚烧行业进入密集投产期： 过去十余年我国垃圾焚烧设施快速建设，年新增处理能力 CAGR 高达 21.4%，2020-30 年新增焚烧处理能力 CAGR24.7%，行业增长空间充足。未来河南、河北、江苏、四川、湖南等中西部省份是垃圾发电产能规划的主要区域，且项目小型化趋势显著。藉此难以达规模效应情况下，可能会加速产业的整合。今年以来，垃圾发电补贴调整政策密集出台，10 月靴子落地，项目并网 15 年后，不再享受国补； 全生命周期合理利用小时数为 82500小时。我们测算典型项目新策对应 IRR 约为 6.8%，较老政策下降约 0.78pct。地方政府将承担更多的环保支出，让垃圾焚烧行业回归环境污染治理的本质。

垃圾分类后端，湿垃圾处理必不可少： 垃圾分类后，生活垃圾中约 30%湿垃圾需要处理，我们测算湿垃圾处理设施建设规模约 500 亿元，将在 2020-2023E释放，年均市场超百亿。2020 年底，预计有 5.59 万吨/日的餐厨垃圾设施处理能力。而垃圾分类带来的湿垃圾新增处理能力需求为 10.3 万吨/日，是现有餐厨市场规模的 1.8 倍，年度市场规模也将增长 3-5 倍，产业发展进入蓝海，企业将面临广阔的成长机遇。

重点推荐标的： 1）盈峰环境：装备+服务相得益彰，数字化优势独具。2）瀚蓝环境：机制体制改革，打造一线固废企业。3）维尔利：深耕湿垃圾，三年业绩翻番。建议关注 ST 宏盛、高能环境。

风险提示： 新能源环卫装备渗透率提升低于预期；垃圾处理费上涨不足以弥补国补退坡的影响；垃圾分类体系建设及湿垃圾处理设施项目招标落后预期。