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需求稳步回暖叠加供给端偏紧,溶解浆价格由底部向上反弹可期

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概述

2021年01月07日发布

2020年10月中旬以来,溶解浆-粘胶产业链下游纺服内需、出口订单均有回暖,带动溶解浆价格小幅上涨,但当前仍处于历史底部区间;综合供需因素,我们判断2021年溶解浆价格、盈利有望由底部向上反弹,逻辑如下:

核心观点

溶解浆供给端约三分之二依赖进口,需求端集中于国内粘胶短纤生产。溶解浆以木片为原材料,主要用作生产粘胶短纤,终端应用于服装、家纺等领域。由于中国森林资源匮乏、木片原材料成本较高,中国溶解浆供给端约三分之二依赖于进口,进口依存度整体较高;需求端,溶解浆直接出口量几乎为零,中国溶解浆下游市场中约86%的比例用于生产粘胶短纤,构成主导中国溶解浆需求波动的关键变量。

供给端,国产开工率延续低位,叠加全球集运周转受阻造成进口受限,溶解浆供应紧张局面短期或难以缓解。2021年年底前,全球溶解浆供给端新增产能压力相对较小,在此背景下展望国内溶解浆市场:①2020年1-11月国产溶解浆开工率仅22%,当前大多数浆线处于停产或转产纸浆状态;2021年纸浆价格涨势延续预期下,预计当前已转产至纸浆的浆线切换回溶解浆的动力不足,国产溶解浆开工率或将延续低位水平。②进口溶解浆占据供给量比重超过三分之二,在全球集运周转效率显著降低、运力紧张的情形下,存在溶解浆进口受限造成短期供应紧张局面加剧的可能性,预计2021年中国溶解浆供给端整体偏紧。

需求端,纺服终端需求稳步复苏,粘胶短纤景气向上有望拉动溶解浆需求回暖。伴随纺服内销、出口终端需求稳步复苏,国内粘胶短纤开工率已由前期60%的历史低点提升至当前的75%,若需求向好态势下粘胶短纤开工率由当前的75%进一步提升至90%,测算将增加溶解浆需求量约77万吨,对应新增需求增速约8%;与此同时,受益于需求回暖拉动棉花价格上行,粘胶短纤替代性需求或进一步提升,构成提振溶解浆需求的又一重要驱动力。

2021年溶解浆价格、盈利有望由底部向上反弹。需求端稳步回暖,叠加供给端供应偏紧甚至有所收缩,我们认为2021年溶解浆价格有望由当前底部位置向上反弹,涨价弹性则与春节后传统旺季需求恢复程度直接相关。

投资建议与投资标的

溶解浆价格有望由当前底部位置向上反弹,重点推荐全球规模领先的溶解浆龙头供应商太阳纸业(002078,买入)。当前溶解浆价格、盈利均处于历史底部位置,公司依托老挝30万吨布局实现溶解浆业务整体小幅正盈利;若2021年溶解浆均价在当前时点价格基础上分别提涨200元/吨、500元/吨、1000元/吨、1500元/吨(分别上涨至2012年以来约18%、25%、38%、50%历史分位),我们测算2021年公司净利润将分别增加约1.0亿、2.4亿、5.2亿、8.4亿,对应的业绩弹性分别达3%、9%、19%、30%。

风险提示

宏观经济增速放缓、终端需求下滑幅度超预期的风险

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