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2021年08月24日发布

投资要点

家纺三龙头中报靓丽

1）罗莱生活：中报收入 25.3 亿（+33%），归母净利 2.8 亿（+69%） ，单 Q 2收入 12.1 亿（+19%），归母净利 1.0 亿（+4%） ；2）富安娜：中报收入 13.1亿（+19%），归母净利 2.1 亿（+25%） ，单 Q 2 收入 6.8 亿（+16%），归母净利 1.2 亿（+29%） ；3）水星家纺：中报收入 16.2 亿（+39%），归母净利 1.64亿（+72%） ，单 Q 2 收入 9.0 亿（+32%），归母净利 0.9 亿（+58%） 。

稳健增长逻辑具备

1）线上高基数下仍保持高增，增长逻辑发生变化。罗莱生活、富安娜、水星家纺 21H1 线上收入同比增长 22%/23%/46%，三家企业作为高知名度龙头品牌，依赖品质和供应链优势，线上业务进入提价、提毛利率阶段，和白牌、贴牌差距逐步拉开（单纯依赖低价流量优势、内卷化突出）。

2）线下 21 年重启门店扩张周期。20 年疫情后洗牌，21 年全国性龙头集体开始加速线下布局。21H1，罗莱生活线下渠道净增 38 家至 2274 家，全年目标新开门店 300 家；富安娜线下渠道净增 67 家至 1533 家；水星家纺计划全年新开门店 200 家+，上半年进度已基本完成。随着人们对美好生活追求带来的家纺消费升级，中高端家纺品牌仍有巨大扩张空间。

3）盈利能力提升下的高质量增长。19 年起富安娜为首龙头陆续启动 ERP 系统进行渠道精细化管理，带动盈利能力提升，净利率来看，21H1 富安娜 16.0%（相对 19H1+2pp），罗莱生活 11.2%（相对 19H1+1.5pp） 。

估值处于历史大底部

预计 2021 年富安娜归母净利 6.3 亿（+22%），对应 PE10X；罗莱生活归母净利7.3 亿（+25%），对应 PE13X；水星家纺归母净利 3.6 亿（+31%），对应 PE11X。从过去三年估值水平来看，当前三家龙头家纺企业的估值均处于历史大底部。随着龙头家纺企业线上渠道逐步成熟、线下门店持续扩张，叠加行业消费升级趋势，龙头中高端家纺品牌市占率有望进一步提升，推荐把握低估值优质家纺标的。

风险提示

终端零售不及预期；疫情持续出现反复；品牌间竞争加剧