理工酷

2021年03月11日发布

事件： 根据中国工程机械工业协会行业统计数据， 2021 年 2 月，纳入统计的26 家主机制造企业共计销售各类挖掘机械产品 28,305 台，同比涨幅 205.0%。其中，国内市场销量 24,562 台，同比涨幅 255.5%；出口销量 3,743 台，同比涨幅 57.9%。 2021 年 1—2 月，共计销售各类挖掘机械产品 47,906 台，同比涨幅 149.2%。

后疫情时代需求强劲， 高景气度有望持续至 2022 年。 2020 年 4 月疫情冲击之后，国内挖掘机市场显示强劲的复苏势头，挖掘机销量同比增速均超过 50%。2016 年以来的本轮复苏周期持续性和复苏强度均远超市场此前预期。在新增需求、存量更新和出口需求支撑下，我们预计本轮挖掘机复苏周期将持续至2022 年， 2021 年及 2022 年挖掘机销量分别达到 36.04 万台、 37.84 万台，同比增速分别为 10%、 5%。 2020 年 1-2 月受疫情因素影响，下游行业开工受到较大冲击， 随着国内疫情快速得到控制，下游施工强度快速提升， 2021 年开年施工需求旺盛。根据小松公布的数据， 2021 年 1-2 月小松挖掘机开机小时数分别为 109.7 和 45.0，同比分别增长 85.7%和 47.1%。

存量更新仍处于加速区间，行业需求中枢明显提升。 我们按照 2008 年-2013年的样本挖机机龄结构分析存量更换的潜在空间。目前 2008-2013 年出产的机型中，按比例推算得出，开机小时数超过 12000 小时的预计有 10.69 万台，这也意味着 2020 年存量更新需求至少可以支撑 10 万台以上的销量。如果我们假定挖机年均开机小时数在 1500 个左右，则未来五年 2008-2013 年出产的挖机将有 69.87 万台开机小时数将超过 12000 小时，意味着潜在更换需求在2021-2025 年约 70 万台，年均更换需求约 13.97 万台。根据我们推算，2020-2022 年更新替代需求分别为 10.60 万台、 16.12 万台、 19.73 万台。

国产核心零部件替代快速推进。 发动机、液压系统作为核心零部件，占比达到45%左右。事实上 2012 年以来，挖掘机行业整体价格呈下降态势。除了吨位结构变化以外（主要是小挖和大挖占比提升，中挖份额萎缩），主机厂每年也有一定的降价压力，并对部分零部件传导。在部分外资品牌零部件涨价驱动下，本次涨价有助于稳定主机厂和零部件企业盈利能力，同时也带动主机厂对于关键零部件的国产替代步伐。我们认为，疫情冲击为国产核心零部件厂商提供了难得的份额提升机遇，一方面海外疫情控制不力，很大程度影响核心零部件的稳定供应。另一方面，在下游需求彰显韧性的形势下，短期冲击过后，国内主机厂选择更多的核心零部件国产化，不仅利于降本控费，更有助于维护供应链的安全稳定。

投资策略： 我们认为工程机械和液压零部件龙头企业仍具备投资价值， 推荐三一重工、恒立液压、艾迪精密。

风险提示： 挖掘机销量大幅不及预期，基建及房地产投资不及预期。