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2022年07月26日发布

基本结论

近期竣工交付风险事件的核心原因是出险房企的流动性困难。市场销售快速下行，房企销售资金回笼量降低，2022年1-6月全国商品房销售金额同比-28.9%，且竣工交付风险项目占比较高的地区主要是市场供求有一定压力的中西部城市，如郑州、昆明等在售库存去化周期超过20个月。房企增量融资受阻，1Q22和2Q22房企公开债券发行金额分别同比-47.2%、-32.7%，而到期公开债券规模维持高位。2021年上半年之前，预售资金监管力度相对较弱，母公司违规抽调项目资金，在自身出现流动性危机后，难以填补项目层面的建安资金，导致项目出险竣工交付风险。

预计有专项基金设立解决保交付问题，提振市场信心，利好有优质货值储备的房企。交付风险或将导致购房者信心受挫，尤其对民企项目接受度下降，市场销售恢复进度或受影响；房企销售进一步分化，优质房企更受认可，销售或强者恒强。民企在销售、投资端参与度下降，后期或导致市场供应不足，且地方财政压力将加大。我们认为仅靠项目主体层面的手段解决风险难有成效，需要外来资金的帮扶，预计专项基金或将设立解决交付风险问题，而此类基金主要应用于项目层面，并不直接作用于出险民企，但能带动市场信心的修复提升。同时预计土拍政策将持续放宽，需求侧限购限售等政策或进一步优化，但并非所有房企都能享受系列宽松政策带来的利好，手里有货、货能卖动的房企才能真正吃到红利。

房企销售分化加速，改善房企强者恒强。自2021年下半年以来，行业供给侧出清不断推进，行业格局正逐步重塑，30家出险房企的销售规模占百强房企的比例从2018年40%以上降至2022年1-6月的20%，而改善型房企的销售排名正持续提升。改善型房企主要布局高能级城市的核心板块，去化有保障，土储流动性高，对资金占用相对较小，可实现有质量的高周转；而多数出险房企土储中商业文旅、低能级远郊住宅占比高，纾困难度大。改善房企利润率可通过流动性、产品溢价和新增高利润项目来提升，其在2021年下半年以来积极错峰拿地，一方面能通过高利润项目改善利润水平，另一方面可以在市场逐步恢复的2022年下半年推出高品质项目，抢占市场。

投资建议

竣工交付风险或加速房企的销售分化和供给侧出清，重塑行业格局，同时预计针对风险事件出台的系列措施将修复市场信心，同时我们认为本轮周期中将由高能级城市、改善需求引领行业复苏。首推积极布局重点城市核心板块、拥有高质量产品服务力的房企，如绿城中国、建发国际、滨江集团等或把握强者恒强的机遇，行业地位或将进一步提升。稳健选择推荐财务结构健康、现金流安全的头部国企央企，销售相对稳定，也能保持一定拿地强度，如保利发展、中国海外发展。

风险提示

宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；多家房企出现债务违约