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2022年07月11日发布

行业观点

电源行业水大鱼大，看好大陆企业份额提升。1）需求端：2025 年中国电源市场达 5400 亿元，其中开关电源市场达 2500 亿元，CAGR 为 5%。我们估算 2025 年全球消费电子电源市场达 960 亿元、服务器电源市场达 316 亿元、电动工具电源市场达 230 亿元、办公电子电源达 130 亿元。且下游客户集中度较高，客户服务能力尤为重要。手机品牌 CR5 达 84%、PC 品牌CR5 达 77%、可穿戴品牌 CR5 达 63%、服务器 CR5 达 51%，电动工具CR5 达 53%。2）供给端：台湾厂商目前占据开关电源主要市场份额，2020年台达电、光宝、群光、康舒电源产品收入达 360、189、81、49 亿元，市占率达 37%，大陆厂商收入均低于 40 亿元、市占率极低，我们认为大陆电源厂商降本、服务能力更佳，未来有望快速抢占市场份额。

壁垒端：技术+客户+规模+品牌壁垒高，行业先发优势明显。1）技术壁垒高主要体现在定制化难度高，下游产品迭代速度快两方面。2）客户认证周期长达 1~2 年，且各国安规标准也有所差异，认证周期较长。3）电源行业具有明显规模效应，规模更大的企业在成本控制，市场拓张等方面优势明显。4）老玩家产品具有较高知名度，行业品牌壁垒高。

成本端：上游降价，中游利润率有望持续修复。电源行业的材料成本占比达70%以上，主要包括胶壳、电阻电容、磁性材料、IC 芯片。2021 年大宗商品（石油、铜）、电子元器件（半导体、电阻电容、磁性材料）价格大幅上涨，挤压中游 ODM 盈利能力。目前大宗商品、消费类电子元器件价格逐步松动，助力电源企业利润率修复。

新能源需求高速成长，电源厂商拓展新能源可期。我们看好电源厂商基于电力电子设计能力、供应链管理能力、智能制造能力，成功拓展至快速成长的新能源领域，抢占市场份额。我们估算 2025 年新能源车电源&电控市场规模达 1900 亿元、五年 CAGR 达 41%，逆变器市场规模达 1550 亿元、五年CAGR 达 30%，户用储能市场规模达 1 180 亿元、五年 CAGR 达 50%，便携式储能市场规模达 637 亿元、五年 CAGR 达 72%。

财务端：大陆企业成长性更佳，台达电毛利率、研发费率领先行业。1）从成长性来看，得益于大陆电源厂商逐步实现品类拓张，份额持续提升，过去五年成长性优于台湾大厂，其中奥海科技 2016~2021 年电源收入、归母净利五年 CAGR 达 35%、17%，领先行业。2022 年 Q1 奥海科技收入、归母净利同增 30% 、 27% ，位居第一梯队 。 2 ） 电源龙头台达电毛利率（28%）、研发费率（9%）领先行业。

投资建议

电源市场空间广阔，我们估算全球消费电子、电动工具、服务器电源市场规模超 1000 亿元，台达电电源收入超 300 亿元，我们认为大陆厂商综合成本、服务能力更优，看好大陆厂商崛起。并且看好国内电源公司基于电力电子设计能力、供应链管理能力、智能制造能力，成功拓展至新能源领域。看好安克创新、海能实业、奥海科技、欧陆通、可立克等。

风险提示

新冠疫情反复、出口政策变化、产能投放不及预期、行业竞争加剧风险、新能源业务拓展不及预期等。