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2022年06月27日发布

疫情趋稳后，服饰及珠宝基本面增长具备弹性。5月服装及珠宝消费降幅较4月收窄，当月服装类/珠宝类/社零总额同比分别-16.2%/-15.5%/-6.7%，我们判断2022H2行业销售有望逐步稳健恢复，重点标的业绩底部将出现在Q2，全年情况较Q2有望改善。

板块行情回顾：1）服饰板块整体和大盘走势趋同，上游制造强于下游品牌商。年初至今纺织制造仅下滑3.24%/品牌服饰下滑15.2%，同期沪深300下滑12.39%。2）细分板块来看：运动鞋服/大众服饰/珠宝估值均现下行，当前PE（TTM）均位于过去3年中枢以下，其中运动鞋服板块调整幅度最大。中高端服饰板块估值表现则相对平稳。

主线一：疫情趋稳后，服饰及珠宝增长具备弹性，推荐关注复苏迅速的【运动鞋服】。

1）运动鞋服：随着全国疫情形势向好以及基数逐步回落，板块公司终端流水跌幅收窄，6月份以来适逢端午节和618电商大促，终端流水增长明显。库存同比有一定压力，但整体仍在可控范围内。中长期来看居民的运动意愿仍处于高位，下半年倘若疫情持续得到控制，消费者鞋服购买需求或快速回升，Q2有望成为全年拐点。当前我国运动鞋服渗透率较低（中国15%，全球20%+），长期具备成长空间。自上而下推荐【李宁、安踏体育、特步国际】，对应2022年PE分别为32/25/26。

2）时尚服饰：时尚休闲服饰板块在2022年3-5月终端销售受到较大影响，后续随着疫情稳定、物流恢复，我们判断行业终端增长具备弹性、有望呈现环比改善。全年来看，Q2所受影响在全年业绩层面预计仍有明显体现。在当前消费环境下，考虑全年业绩情况，我们推荐运营及全年表现预期较稳、估值具备上升空间的【波司登、比音勒芬】，其中【波司登】对应FY2023年PE分别为16倍，【比音勒芬】对应2022年PE为17倍。

3）珠宝首饰：下半年节庆需求刺激以及金价震荡态势有望延续，长期行业竞争聚焦于渠道渗透率以及终端零售能力，建议关注渠道资源充足，产品设计优质的周大福，对应FY2023PE为17倍。

主线二：看好确定性强，格局优化下的纺织制造龙头。

1）短期制造商上游生产供给稳定性增强，同时下游需求稳健恢复，叠加人民币贬值等外部因素，我们判断短期业绩确定性高。①国内疫情趋稳、物流恢复。②海外：我们判断生产经营对疫情脱敏，制造商生产端稳定性预期较好。2022年5月我国服装类出口金融+24.6%/越南纺织品出口金融+21.6%。

2）中长期来看，我们判断行业资源仍在加速集中，看好受益于竞争格局优化、份额提升逻辑的头部制造商。随着供应链向头部集中的趋势加速，龙头制造商有望通过一体化、国际化的稳定供应链获取宠户信任、加深中长期合作关系。推荐2022年业绩确定性及可见度高、中长期具备成长动力和竞争壁垒的运动制造公司【华利集团、申洲国际、浙江自然】，关注健盛集团，对应2022年PE分别为26/26/21/16倍。