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2022年06月27日发布

事件： 6 月 23 日 FDA 官网发布公告， 向 JUUL Labs Inc.目前在美国销售的所有商品发布营销拒绝令（MDO）， 产品的销售、分销和零售将被禁止。 包括 JUUL 装置和 3%、 5%尼古丁浓度的弗吉尼亚烟草味烟弹，以及 3%、 5%尼古丁浓度的薄荷味烟弹。 JUUL 申请时间为 2020 年 7 月， 结果等候期约两年。 JUUL 被否原因主要为未提供证据证明产品营销符合标准。 FDA 未收到表明与使用 JUUL设备/烟弹相关直接危害的临床信息。由于未提供足够证据来评估其产品的潜在毒理学风险， 无法证明产品的营销适合保护公众健康。且无法知道 JUUL 设备/烟弹与三方设备/烟弹混用的潜在危害。

产品减害、 安全性、 替烟转化能力、 生产制造稳定性是 PMTA 审核重点，青少年保护问题是监管红线。 此前由于产品设计、制造质量不稳定，以及不能证明产品能够显著减少对吸烟者的危害，帝国烟草旗下品牌 Blu 获 MDO。 同时通过分析自 2021 年 10 月 RJR 旗下三款产品首次通过 PMTA 以来的 7 次重要事件， 我们认为产品减害性、毒理学风险、 替烟转化能力、生产制造稳定性是 PMTA 审核的重点，青少年保护问题是监管红线。且设备种类不影响审核结果，但水果口味烟弹或仍无法通过审批， 薄荷醇后续或仍存在通过审核的机会。

JUUL 由于营销策略在美国市场存在较大争议，市场对其申请被否存在一定预期。 JUUL 起初依靠年轻化的营销策略与高口味还原度技术，受到年轻消费者追捧，据尼尔森数据， 2019 年在美国市占率高达 74.6%。但该销售策略也引来了市场局部反感。据奥驰亚年报，2021 年针对 JUUL 电子烟的未决诉讼达 3296 件，较 19 年的 101 件诉讼大幅增加。 同时由于 JUUL 采用传统棉芯技术，锁液性较差，屡次出现漏液安全问题。 综合导致了 JUUL 市占率从 2019 年的 74.6%下滑至 22 年 5 月的 33.1%。在此背景下， 母公司奥驰亚对 JUUL 的投资估值由 2018 年的 128 亿大幅下调至 2021 年的 17 亿美元。

Vuse 市占率或提升，其主力产品 Vuse Alto 后续通过确定性较强。Vuse 公司最畅销的 Vuse Alto 设备（2021 年占 Vuse 在美销量的90%）仍在审查中， 该设备申请时间为 2020 年 9 月， 根据以往等候期约 2 年-2 年 7 个月的经验， Vuse Alto 有望在 2022 年下半年至2023 年初获取审批结果。 Vuse Alto 采用思摩尔 FEELM 陶瓷雾化芯， 考虑 Vuse alto 代工厂思摩尔国际具备丰富 PMTA 申请经验，且产品设计、制造能力均位于行业前列，其获取 PMTA 具备较强的确定性。思摩尔为其第一大客户英美烟草提供电子烟产品的设计与制造服务，公司深度绑定头部客户，有望充分受益于客户在美市占率增长。

投资建议

推荐低估值、高成长、 在行业增量竞争阶段采取扩张性战略，增加研发投入强化长期壁垒的生产商龙头思摩尔国际。 VUSE 主力产品VUSE Alto 后续通过确定性较强， 其受益于竞争对手 JUUL 申请被拒，在美市占率有望提升。 思摩尔深度绑定大客户有望持续受益。

风险提示

外生冲击对供应链造成长期负面影响， 研发投入成果转化不及预期。