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2022年06月27日发布

大家居： 稳增长背景下，地产链边际改善，驱动地产后周期板块估值上修。 22 年国内经济下行压力存在，主基调稳增长维持不变，地产作为国内经济支柱产业， 各地地产政策持续松绑，地产链景气度有望回升， 地产后周期板块家居需求有望得到支撑，家居板块 Beta 预期持续增强。 截至 6 月 9 日， 已有 16 个省（区、市）出台的稳经济一揽子实施方案中提及房地产政策， 稳楼市政策密度持续增大，部分城市如杭州、 哈尔滨、 包头市、 济南市、 武汉市等陆续发布地产调控政策，地产监管政策逐渐放宽。 22 年 5 月社融增量 2.79 万亿，新增人民币贷款 1.89 万亿， 22 年1-5 月房地产开发投资完成额累计 5.21 万亿元，同比-4.0%， 5 月 10 大、 30 大中城市商品房成交面积分别为 491.50 万平方米、 921.44 万平方米，同比下降-46.86%、 -48.26%， 22 年 1-5 月住宅房屋竣工面积累计 17049.73 万平方米，同比-14.2%，22 年 1-5 月住宅房屋新开工面积累计 37782.31 万平方米，同比-31.9%。房地产销售端逐渐复苏，多地适度放开限购限售、降低公积金使用门槛、 降低首付、降低贷款利率等政策，部分地区房地产销售降幅有所收窄， 随着房地产长效机制持续完善，全国房地产销售下行态势有望得到缓解。国内区域调控有望自下而上改善房地产整体基本面态势，地产政策松绑有望带动地产后周期家居板块回暖， 人民币贬值有望带动家居出口龙头企业受益，凭借品牌、渠道优势有望持续扩大市场份额。

建议关注多品类多渠道、 整装大家居模式跑通、 衣柜及配套品快速增长的定制龙头欧派家居，公司搭建“欧派”、“欧铂丽”、“铂尼思”、“欧铂尼”品牌矩阵， 21 年欧铂丽销售渠道全面升级，营收增长达 65%， 2022 年欧铂丽预期目标 25%以上；渠道端：建立传统零售、装企、电商一体化渠道生态链，逐渐向零售服务商转变；看好品牌定位中高端、产品从柜类业务升级延伸至整家定制、橱衣木多品类同步推进、整装新渠道加速拓展的索菲亚， 零售渠道米兰纳门店维持较快开店速度，预计每年设立 200300 家新店，整装渠道步入高速发展期，与各地经销商和地方装企加强合作，或成公司业绩增长点。 关注大宗优势凸显、“多品牌多品类”战略稳步推进、融合享受品类与渠道红利的志邦家居， 线上新零售、整装、门店等多元渠道开拓，业务从橱柜向衣柜拓展，逐步完善全屋定制家居橱柜、衣柜、木门墙板等品类， 2021 年公司重点发力整装渠道，扩大整装渠道团队，实现快速重构整装产品体系，以 IK 和志邦双品牌开拓市场。 关注品牌升级叠加渠道拓展、 积极推进数字化转型升级以及创新渠道模式、 大家居发展战略助力业绩持续增长的金牌厨柜，公司厨柜零售业务稳步增长，衣柜，木门实现快速增长，全屋定制强化品类互相协同，实现卫浴阳台、智能家居、厨电、家品多品类融合发展，同时推动厨、衣、木、电器等品类渠道布局，加速渠道的变革及下沉。 关注发展全品类大家居、持续完善品类布局及优化产品结构的顾家家居， 公司软体领域拥有 Natuzzi、 Rolfbenz、顾家、天禧派等多品牌矩阵，满足不同价格带、不同风格偏好消费者需求， 细分品类有望提高品牌市占率。 积极推进“ 1+N+X”渠道发展战略， 打造多品类融合大店模式，推动区域零售中心改革，前置渠道管理和营销职能， 赋能终端渠道决策权，强化终端渠道协同作用。 关注内销、外销双轮驱动、线下门店快速开拓、积极布局全球化生产基地的敏华控股，中美两国市场功能沙发渗透率分别为 6.2%/48.4%，国内智能沙发市场仍有较大空间， 截至 2022 年 3 月末，公司国内门店共 5968 家，同比净增加 1846 家，约 60%新增门店布局下沉市场，公司长期门店目标数量为 10000家，每年新开门店预期在 300500 家，公司加快建设墨西哥生产基地，规划产能约 3000-4000 柜/月，越南、墨西哥等发展中国家有利于降低公司劳工成本，提高产品毛利率。关注研发技术护城河高、核心部件自主生产、供应链内部垂直一体化实现开发闭环及自产的匠心家居， 公司积极开拓海外客户， 22 年 3 月签订新客户Costco， 订单需求有望持续增加，常州、越南布局两大生产基地，已形成中越协同供应网络，募投项目投产后预计新增 45 万张智能电动沙发产能， 28 万套智能电动床产能， 35 万张床垫产能。 关注国内床垫行业头部企业，床垫业务稳健发展，软床、沙发业务规模快速增长的喜临门，关注零售渠道升级、渠道拓展推进、零售客单值提升的皮阿诺，关注引入战投赋能 Ekornes 成长，“三新”营销改革促零售增长，财务成本持续优化的曲美家居。 关注直销渠道不断开拓，产品品类持续扩充，海外市场持续发展，三轮驱动支撑业绩增长的坚朗五金， 智能家居、安防市场和建筑节能领域，传统建筑门窗幕墙五金、门控五金系统、不锈钢护栏构配件等配套持续完善；已设立 13 个海外备货仓，海外市场持续拓展有望为公司带来业绩增长。

快消品： 国潮个护崛起，疫情防控边际改善。近期关注上海疫情防控形势边际改善，需求端有望随疫情形式好转。关注渠道壁垒强、科力普放量、九木稳步拓店的晨光股份， 研发投入驱动产品升级，精品文创提升产品溢价， 2022Q1 书写工具、学生文具和办公文具毛利率均有所提高，文具高端化或将打开利润空间；办公用品一站式服务、营销礼品和 MRO 持续开拓，科力普业务高速增长有望提高公司估值；九木杂物社门店数量持续扩张，短期疫情或有扰动，长期看好单店营运能力改善为公司提供业绩新增量；关注持续完善家护、个护、旅户三大领域，优化生活用纸、护理用品及健康精品等板块的中顺洁柔，公司洁柔、太阳双品牌为驱动，持续强化品牌高端化、年轻化，有效拉动产品竞争力和营收的提升；关注激励计划落地，深度绑定管理层，业绩考核目标彰显长期发展信心，渠道扩展稳健的百亚股份， 女性卫生护理用品价位仍然较低，片价提升有望驱动行业成长； 公司线上发力、线下优化、推动自由点品牌高增长；关注国内镜片制造龙头， 研产销竞争优势明显，镜片产品矩阵扩宽的明月镜片，公司产品结构优化提高产品均价，近视防控镜市场空间广阔，公司凭借行业 Beta 有望实现业绩持续快速增长。

新型烟草： 电子烟生产许可证陆续发放，关注新型烟草产业链布局价值。 6 月以来，国务院烟草专卖行政主管部门陆续接受存量电子烟相关生产企业烟草专卖生产企业许可证申请， 6 月 13 日金城医药集团子公司山东金城医药化工获电子烟专卖许可决定书，近期电子烟草许可证将陆续发放。今年 4 月以来国内电子烟政策陆续出台， 4 月 25 日，国家烟草专卖局发布《关于促进电子烟产业法治化规范化的若干政策措施(试行)》，提出调整优化电子烟产业结构，严控新增产能，合理控制产能规模，防止产能过剩。建议关注研发实力突出，筑造制芯高壁垒的思摩尔国际，公司核心独供地位稳固，伴随国内此次国内政策落地，订单量有望迎来拐点，恢复至上年正常水平，陶瓷雾化技术领先、全球份额上升、自动化产线布局、产能有序投放、具备大客户专供优势、产品综合竞争力领跑。 6 月 23 日， FDA 宣布拒绝美国头部电子烟品牌 JUUL 的 PMTA 申请，目前通过 PMTA 三大品牌均是思摩尔客户，思摩尔业绩有望通过受益于下游需求端提高实现高速增长。

造纸： 纸浆价格小幅下降， 纸浆产业链一体化受益。 浆价上周小幅下降，整体价格仍居较高水平，自产木浆充足纸厂将持续受益，可持续传导成本压力，龙头有望维持稳定盈利。 关注具备“林浆纸一体化”生产体系、具备一定上游原料掌控力、产能持续释放的太阳纸业， 公司构建山东、广西、老挝“三大生产基地”，具备“林浆纸一体化”生产体系，自制木浆品种包括化学浆、溶解浆、半化学浆、化学机械浆、废纸浆、本色化学浆、木屑浆等，为长期发展奠定坚实基础。 2022 年 3 月收购广西六景成全（年产浆 15 万吨、纸 20 万吨），太阳宏河预计年产 3.4 万吨超高强度特种纸项目将于 2022 年下半年投产运行， 2022 年广西启动年产 15 万吨生活用纸项目（第一期年产 10 万吨预计 2022 年下半年竣工投产）。

包装： 行业集中度继续提升，精品纸塑包装龙头有望依托电子、乳制品等赛道持续成长。 关注环保纸塑业务快速增长， 酒包产线自动化、受益 5G 消费电子持续增长的裕同科技， 公司整体业绩保持较快速增长，环保纸塑业务增速高达 62.07%，纸制精品包装、包装配套产品业务增长约 25%，未来 3-5 年公司计划成为高端包装一体化解决方案提供商。 2021 年酒包业务实施信息自动化，搭建智能化生产线，许昌智能工厂建设已正式投产，实现业务流、信息流和物流三流融合。关注复合塑料模板块，建议关注下游客户结构优质，与妙可蓝多等奶酪成长赛道深度绑定的上海艾录， 公司客户超 700 余家，工业用纸包装业务下游客户涵盖建材、化工、食品、医药等多个行业，受下游单一行业经营风险影响较小；奶酪棒包材业务包括妙可蓝多、伊利、光明、山东君君等知名品牌，需求端稳定，公司加大对环保新材料、常温奶酪膜等新产品研发投入，低温、常温奶酪棒行业增速较快，公司有望凭借奶酪棒塑料包装业务拉动业绩高增长。 金属包装板块，啤酒罐化率逐步提升，包装高端化升级明显，供需格局有望改善，带动产能利用率大幅提升，建议关注奥瑞金。

风险提示： 地产调控收紧；原材料价格波动；国内外疫情反复