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2022年06月15日发布

核心观点

快递行业投资策略：找红利，买格局，等布局

过去，快递看红利，看点是高增长的业务量；

当下，快递看格局，看点是持续提升的利润率和周转率；

未来，快递看布局，看点是新业务的市场空间和协同效应的释放。

商业模式：从竞争定价到成本加成，追求性价比的类零售模式历经30年需求演变，中国快递行业形成中低端为主要、中高端为补充的二元市场结构，并针对两个市场的差异化需求提供直营、加盟、仓配三种业务模式。

但不论中高端还是中低端，商业本质都与零售业类似，追求高品质、低价格、好服务。多快好省的追求使得行业发展中早期，多以竞争定价为主，但随着格局的改善和需求红利的消散，竞争定价最终将被成本加成定价取代，企业定价能力也将随之提升。

格局决定加价中枢：中高端格局稳定，中低端迎来拐点

受限于产品同质化的行业属性，快递行业主要通过高集中度来提升对上下游的溢价能力，格局基本决定板块的成本加成中枢。中高端赛道格局稳定，顺丰、京东物流、中国邮政分别在各自的细分领域垄断经营，定价能力较强，单票收入基本稳定。中低端赛道迎来拐点，极兔百世整合后，电商快递CR6已经接近100%，头部企业达成高质量发展共识，行业资本开支达峰。稳定的格局叠加良性的供需关系，电商快递自2021Q4开始价格修复。

市场空间：万亿空间的消费成长赛道，快递扩张终成综合物流

作为电商驱动的万亿级消费成长赛道，快递增长受益于电商渗透率提升、快递小件化双重驱动力，预计到2025年业务量仍可保持双位数以上增长。

同时物流需求又是多层次的，头部快递企业凭借可协同的物流网络，沿着快递——快运——供应链——国际的发展方向多元化扩张。与快递业务相比，新业务空间足够大，但规模效应有限，布局依赖并购同时成长周期较长。

投资建议：综合物流等待验证，电商快递持续推荐

综合物流等待验证：顺丰、京东物流通过并购实现多元布局，也对企业经营基本面造成短期冲击。目前公司正在积极探索扩张节奏与盈利平衡点，成长逻辑仍需时间验证。

电商快递持续推荐：格局拐点叠加资本开支达峰，电商快递进入利润率、周转率同步上行的黄金时期，板块业绩能见度也随格局改善而修复。重视电商快递的持续性投资机遇，重点推荐圆通速递、中通快递、申通快递、韵达股份。

多元化需求导致企业竞争力差异：中高端看综合能力，中低端拼性价比中高端市场客户结构复杂、履约标准要求较高。顺丰和京东物流通过卡位航空、仓储物流等稀缺性资源满足客户的高履约要求，同时用品牌占领C端客户心智、用丰富的产品矩阵留住B端客户，最终形成高壁垒的综合能力护城河。

中低端市场客户结构单一，追求产品极致性价比。头部电商快递都以传统公路网络为主，规模和资产结构类似，效率的差异化依赖管理，出色的管理能力带来产品性价比优势，最终形成电商快递行业护城河。

风险提示：宏观经济增长放缓、市场扩张不及预期、并购整合风险、行业景气度不及预期、价格战重启、监管政策变动、互联网企业强制介入、加盟商爆仓、人工成本快速通胀、油价持续暴涨、疫情封控冲击企业运营、航空事故。