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2022年04月13日发布

投资要点

事件：2022/4/12，国家市场监督管理总局、国家标准化管理委员会批准了《电子烟》强制性国家标准，将于2022年10月1日起开始实施。2017年10月电子烟国标项目立项，此后经过2021/11/30和2022/3/11发布两轮征求意见稿，对电子烟烟具、雾化物等方面做出强制性规范。

重点内容梳理：《电子烟》国标内容与此前征求意见稿二稿基本一致，国标规定：1）雾化物应该含有烟碱，不应对未成年人产生诱导性，不应使产品特征风味呈现除烟草外的其他风味；2）应使用烟草中提取的烟碱，纯度不应低于99%（质量分数）；3）电子烟烟具和烟弹应具有防止人为填充的封闭结构，不应出现漏液，烟具应具有防儿童启动功能和防止意外启动的保护功能；4）雾化区域温度不应高于350℃；5）雾化物中烟碱浓度不应高于20mg/g，烟碱总量不应高于200mg，每口释放量不应高于0.2mg；6）雾化物添加剂白名单共101种，包含甜味剂和凉味剂。

明确电子烟标准细则，有助于规范行业长期健康发展。电子烟国标出台后，行业无国家标准生产阶段结束，实现国内电子烟生产制造方面有标可依。短期政策调整冲击难以避免，但我们强调：1）烟草口味丰富度和体验感将不断提升，研发实力较强的企业通过101种添加剂仍能够产生较多不同烟草口味。对标美国，我们认为需求端受口味禁令的冲击或将在1-2年内得到消化，根据美国CDC数据，2020年初口味禁令出台前后，2020年2月美国电子烟总体销量月销1480万支，较2019年8月2200万支降幅近33%，随后电子烟月度销量呈现恢复式增长，截至2021年12月美国电子烟月销恢复至2140万支；2）限制尼古丁来源及用量影响较为有限，对标欧盟于2014年出台的TDP标准（20mg/ml），欧洲电子烟行业在该标准下仍维持稳健增长，我们认为尼古丁含量限制对行业增长影响有限；3）减害属性下电子烟中长期渗透率有望进一步提升，随着电子烟减害替烟得到认同和产品品质不断升级，长期来看我国传统烟民转化带来的替烟市场仍较为广阔。同时对技术标准较为严格的要求抬高行业的准入门槛，提高行业集中度并加速中小企业出清，行业持续走向规范化发展。

延长过渡期保障行业平稳切换，后续配套监管政策有序落地。2022/3/12国家烟草局发布《电子烟管理办法》，将于2022年5月1日起执行。根据《电子烟》国标实施时间10月1日，政策落地过渡期与此前行业预期的5月1日有一定的延长。此外，惠州、厦门于2022年4月1日开始电子烟监管试点工作；2022/4/2，国家烟草专卖局印发了《关于规范电子烟产业发展的若干政策措施（试行）》等四项文件，以及关于电子烟企业申请生产、批发和零售方面许可证的相关事宜。电子烟国标的落地进一步落实了生产许可证等颁发条件，推进后续配套监管政策有序落地。过渡期内电子烟监管及试点工作顺利展开，有望保障电子烟行业平稳转换。

投资建议：国标落地后行业迎来合法化、规范化发展，短期市场规模或受政策落地扰动，但中长期渗透率有望持续提升。推荐回调后估值性价比凸显的【思摩尔国际】；建议关注品牌及用户量优势有望延续的【雾芯科技】；产业链布局较广泛的【劲嘉股份】。

风险提示：行业政策不确定性，PMTA审核标准变化，行业竞争加剧等。