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2022年04月06日发布

主要观点：

金价分析：俄乌危机推动金价阶段性走高，中长期中枢或维持高位

短期：俄乌危机推动金价阶段性走高。短期避险情绪支撑金价上涨，俄乌危机期间黄金成为表现良好的避险资产。据Wind数据，2、3月伦敦现货金价累计上涨7.9%，同期标普美国主权债指数下跌4.98%，欧元区主权债指数下跌2.17%。但复盘看，地缘战争对金价属于阶段性催化，且取决于事件的广度和深度，若后期局势明朗，金价或逐步回归至中长期逻辑。中长期：高通胀+低实际利率支撑金价中枢维持高位。黄金具有抗通胀能力，但复盘看金价与通胀水平呈现微弱正相关性，本质由实际利率（名义利率减通胀）驱动。TIPS收益率隐含市场对实际利率的预期，历史金价与TIPS收益率相关度为-88.5%。当前TIPS处于历史低位，隐藏在避险情绪下的高通胀、低实际利率支撑金价中枢维持高位，有望上涨至2000-2200美元/盎司。

品牌商影响：金价波动对盈利影响有限，疫情反复致婚庆需求递延

对业绩影响：各品牌商产品结构具备差异，对金价敏感度不同。公司通过多种手段规避金价波动风险，其盈利受金价波动影响较小。与股价相关性：周大生、周大福股价与金价相关性约0.7。通过复盘2020年金价波动上涨+疫情致婚庆需求递延释放期间品牌商的业绩与股价表现，我们认为在疫情期间金价波动向上易形成股价领先于业绩上涨。2020年品牌商股价领先于业绩上涨，疫情后进入震荡。

金饰消费分析：具备投资与消费属性，金价波动向上利于金饰消费

投资需求：金饰折价率低，较其他珠宝具备保值增值能力。其回收价锚定金价，折价率约6%（不考虑加工费），远低于钻石饰品的约50%（单指裸钻）。复盘历史，金价波动上涨利于黄金消费，其背后逻辑为消费者易形成黄金保值的一致预期。当前金价波动上涨，但考虑到短期疫情因素，预计在后续疫情控制后将集中释放。消费需求：金饰消费与GDP增速、收入呈现强相关性，长期经济增长支撑金饰消费增加。趋势上：（1）工艺升级，5G金、古法金等工艺占比提升，增强消费属性，实现客群拓宽、品牌年轻化，同克重工费提升；（2）品牌化，头部加速低线市场门店扩张，提升份额；（3）计价方式转变：“按克计价”取代“按件计价”，提振销售、加速集中度提升；（4）国潮崛起：金饰消费具备中国特色，Z世代金饰消费意愿提升；（5）悦己需求增加：催生金饰消费高频化及场景多元化。

投资建议

疫情反复+金价上涨背景下。品牌商通过对冲手段，其盈利受短期金价波动影响有限，而长期金价波动向上利于黄金消费。疫情期间金价波动向上易形成股价领先于业绩上涨。中长期预计金饰消费属性增强、经济增长支撑消费增加。建议关注周大福，周大生，潮宏基。

风险提示

疫情持续时间超预期，经济增长低于预期，线上增长不及预期。