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2022年04月02日发布

直流技术是构建新型电网物理结构形态和运行机制的重要支撑技术。高度可控的电力电子化直流设备拥有良好的应用前景、广阔的市场空间和很高的制造壁垒。我们认为中长期内，直流设备制造业存在重大投资机遇：

直流设备应用场景丰富

大容量远距离点对点送电、0.4-500kV等级交流电网互联、直流组网、直流配电、远海风电送出等均是直流设备技术的应用场合，其不仅可以帮助庞大的存量交流电网更加安全稳定运行，而且可以在源荷两端发挥灵活接入的作用，还是实现多层次电力市场的基础技术。

直流设备市场空间巨大

至2021年底，直流输送容量总计2.5亿kW，而2020年底35kV及以上交流变压容量已达76亿kVA，与“交直流混合电网”相去甚远，我们测算“两个五年”期间，直流装机新增容量可达约14亿kW，产生约857亿功率模块市场，产生约2526亿换流阀市场，撬动直流站点基建投资规模达11632亿元。

直流核心设备竞争格局优良

直流核心设备包括换流阀、直流变压器、直流断路器，国际上仅日立ABB、西门子、GE等3家具备直流系统建设能力。国内仅有国电南瑞、许继电气、中国西电、荣信汇科、特变电工等5家具备高压直流设备制造能力。中低压直流还包括四方股份、中国能建和极少数民营企业，竞争格局同样优良。

投资建议

1）国电南瑞：作为直流输配电、调度、继保、信通的绝对龙头，我们预计公司2021-2023年营业收入分别为424/506/584亿元，归母净利润分别为55.9/67.9/83.6亿元，对应EPS分别为1/1.22/1.5元/股，对应PE分别为31x/26x/21x。首次覆盖给予“增持”评级，目标价39.18元。

2）许继电气：集团股权变更完成，直流输配电业务释放业绩弹性，我们预计公司2021-2023年营业收入分别为120/140/161亿元，归母净利润分别为7.96/10.11/12.07亿元，对应EPS分别为0.79/1.00/1.20元/股，对应PE分别为25x/20x/16x。首次覆盖给予“增持”评级，目标价24.95元。

3）积极关注上游大功率半导体与直流电容产业链，如派瑞股份、时代电气、赛晶科技、铜峰电子等。

风险提示

1）功率半导体产业持续卡脖子；2）能源革命进程受阻；3）电网基建投资放缓。