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2022年03月28日发布

Q4营收、毛利保持稳定，交付量在多因素影响下稳步提升。根据蔚来汽车公布的四季度财报，蔚来21Q4实现营收人民币99.01亿元，同比增长49.1%，环比增长1.0%，其中汽车销售收入为人民币92.15亿元，同比增长49.3%，环比增长6.7%。毛利为人民币17.0亿元，同比增长48.8%，环比减少14.7%；毛利率为17.2%，同比持平，环比减小3.1pct，毛利率相对稳定。21Q4净亏损人民币21.4亿元，较21Q3亏损人民币8.4亿元有所增长。尽管受到芯片供应链波动、全球疫情等因素影响，蔚来21Q4的季度交付量保持稳定，共交付25034辆，同比增加44.3%，环比增加2.4%。公司目前经营情况向好，交付和盈利主要受供应链、上游原材料价格上涨、全球疫情以及地缘政治因素的影响，公司预计22Q1总收入达人民币96.3-99.9亿元，交付量达25000-26000辆。根据蔚来21Q4业绩交流电话会，公司预计在23Q4实现盈亏平衡，2024年全年实现盈利。

2022年三款新车将交付，现有车型持续优化，未来销量有望进一步攀升。根据蔚来21Q4业绩交流电话会，2022年蔚来将在现有的“866”产品基础上交付3款基于NT2.0的新车型，3月底将率先交付中大型智能电动轿车ET7，此前蔚来已经对其产线进行调整，ET7产能将持续爬坡，预计在2022年三季度达到常规产能；中型智能电动轿跑ET5预计在9月开启交付，3月16日ET5的首款试制车已于试制中心下线，目前订单表现超预期；另一款SUVES7预计4月发布，定位中大型高端5座SUV市场，对标宝马X5L，预计三季度开始交付。与此同时NT1.0平台也会持续优化，以增强现有车型ES8、ES6和EC6的竞争力。

原材价格上涨，但目前并未有提价打算，现有车型后续将在智能硬件方面进行升级。当前受上游原材料成本大幅上涨的影响，多家车企已陆续对在售车型进行提价。根据蔚来21Q4业绩交流电话会，公司考虑到当前在售车型基于NT1.0平台开发，并且公司计划在今年将现有车型进行智能硬件方面的升级，并对现有客户提供后装升级服务，因此公司目前不会对现有车型价格进行调整。

合肥新桥工厂将于三季度投产，新品牌产品已进入关键研发阶段。在产能方面，江淮工厂的产能升级在持续推进中，预计全产线生产能力将于年中提升至60JPH；合肥新桥工厂的建设和设备安装工作已基本完成，调试工作进展顺利，规划产能为60JPH，预计于三季度正式投产，首款生产车型为ET5。在新品牌方面，核心团队搭建完成，首批产品已进入到关键研发阶段。我们认为今年三款新车型的陆续交付、现有平台升级提升产品竞争力以及新工厂投产扩大产能都将有力支撑后续的订单和交付量，销量有望进一步提振。

挪威市场的成功交付为全球服务积累经验，坚定后续进军全球市场信心。蔚来已于2021年组建欧洲团队，ES8于8月下旬抵达挪威并于9月开启预定和交付，2022年以来ES8月交付量已经稳居挪威6座或7座乘用车交付量的前两位，2022年蔚来的产品及全系服务将在德国、荷兰、瑞典和丹麦正式落地，目前团队组建及相关市场进入的准备工作进展顺利。我们认为，蔚来在挪威市场的成功为后续全球化服务的推进积累了丰富经验，具有战略意义，全球化业务有望为公司带来新增长点。

坚定增加研发投入，深耕自动驾驶及电池领域相关技术研发，未来整体毛利率或因此受益。21Q4研发费用为18.23亿元，同比增长120.5%，环比增长53.3.%，21年全年研发费用45.9亿元，同比增长84.6%。蔚来自Q3开始大幅增加研发费用，主要用于支付人工成本、基础设施建设、新产品和新技术的研发费用，增大研发投入的部分成果将在2022年交付的3款新车上得以体现。根据蔚来21Q4业绩交流电话会，未来几年将持续加大全栈自动驾驶技术及动力电池相关领域的研发投入，预计22年研发投入相比21年增加一倍，到22年底研发人员将达到9000人。我们认为，加大研发投入有助于增强公司技术和产品的持续竞争力，长期看也将提升毛利水平及盈利能力。

投资建议：蔚来汽车经营业绩持续向好，交付量稳步提升，产品矩阵逐渐丰富。随着今年3款新车型和新品牌的发布和上市，销量空间有望进一步打开，整车及其供应链也会随之受益；伴随自动驾驶订阅和升级服务逐步渗透，整车的价值量和毛利率也会随之受益。我们看好蔚来汽车的持续增长以及其相关产业链的机遇，建议关注【蔚来汽车】及其相关供应链【宁德时代（电新团队覆盖）、福耀玻璃、常熟汽饰、拓普集团、均胜电子、中鼎股份、三花智控（家电团队覆盖）】等。

风险提示：新车型推出不及预期、原材料价格上涨幅度超出预期、疫情影响超出预期、汽车行业竞争加剧。