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2022年03月16日发布

高基数下销售表现不俗

1-2月全国商品房销售面积同比-9.6%，较2021Q4收窄7.2pct，显著高于同期63城新房销售面积同比增速-30.14%；1-2月全国商品房销售金额同比-19.3%，较2021Q4扩大0.62pct；1-2月全国商品房销售均价同比-10.7%，为2000年以来2月累计同比增速最低点，房企继续加大营销力度，以价换量加强销售回款。1-2月销售无惧高基数压力下，可能受益于去年四季度以来中央层面稳预期的表态，按揭力度的持续宽松以及地方因城施策不断升级所带来的潜在预期改善（百城房价环比增速由21年11月的-0.04%稳步提升至22年2月的+0.03%）。我们认为销售复苏持续性依然面临行业预期不稳的考验，后续表现取决于托底政策的连续性和跟进力度，合理住房需求，尤其是改善性需求的释放节奏。

存量施工继续支撑开发投资韧性

行业销售确立趋势性改善之前，行业增量开发投资依然保持谨慎，存量施工投资支撑开发投资实现同比+3.7%。增量端：1）1-2月土地购置面积同比-42.3%，成交价款同比-26.7%，同比降幅较2021Q4继续扩大16.97、32.43pct；2）1-2月新开工同比-12.2%，降幅较2021Q4收窄16.38pct，我们认为改善动力主要源于销售预期的结构性复苏。存量端：1）1-2月房屋施工面积同比+1.8%。地方保竣工和预售资金监管的支撑下，存量施工有望支撑开发投资保持稳定区间；2）1-2月竣工面积同比-9.8%，降幅较2021Q4扩大10.84pct，或主要受施工节奏波动影响。

融资压力不减，回款面临考验

1-2月房地产开发资金来源合计值同比-17.7%，同比降幅较2021Q4扩大5.2pct。其中，1）国内贷款同比-21.1%，同比降幅较2021Q4小幅改善5.8pct，年初以来开发贷、并购贷等合理资金需求得到进一步满足，但行业信用风险偏好依然偏低的情况下，当前整体流动性分配依然相对不均衡；2）1-2月定金及预收款同比-27.0%，同比降幅自2021年8月以来逐月扩大。1-2月个人按揭贷款同比-16.9%，较2021Q4下降17.7pct，反映出当前回款压力依然较大。当前部分民营房企再融资能力受损，销售表现或将成为现金流的最关键变量。

把握政策结构性宽松的beta与收并购的alpha

行业数据的量变能否引发政策的质变有待进一步观察，地产调控的系统性放松取决于行业基本面、信用面以及宏观层面稳增长对地产的阶段性诉求。随着房住不炒与因城施策新的政策边界形成，地方政策有望在新一轮托底周期中发挥更大作用。投资建议：未来行业beta取决于行业结构调整、产能出清节奏和政策托底力度；alpha在于收并购对重点房企资产负债表和利润率的修复、逆周期加杠杆的精准度、围绕住房场景价值的长期挖掘。

持续推荐：1）优质龙头：金地集团、保利发展、万科A、龙湖集团、招商蛇口等；2）优质成长：金科股份、新城控股、旭辉控股等；3）优质物管：碧桂园服务、招商积余、保利物业、旭辉永升服务等。

风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行周期开始；行政调控保持高压，房地产税试点力度超预期