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2022年03月14日发布

主要观点：

行业核心周观点：国内口味电子烟监管超预期，出口格局尚未改变【电子烟】 ：当前行业处于政策过渡期。3 月 11 日，根据国家标准化管理委员会标准制修订计划，国家烟草专卖局组织完成《电子烟》国家标准（二次征求意见稿），公示期至 2022 年 3 月 17 日；同日《电子烟管理办法》发表，《管理办法》将于 5 月 1 日起开始实施。其中要点包括： （1）口味烟监管超预期，雾化烟产品不应呈现除烟草外的其他风味，薄荷口味被禁止。此次国标监管较美国更为严格，政策生效后，将仅能生产以烟草口味为主调的混合型口味，我们预计未来电子烟口味的研发壁垒有较大幅度的提升； （2）草本与开放式大烟被禁止，雾化烟应含有烟碱，且具备封闭结构。无尼古丁含量的草本烟以及开放式电子烟被禁止； （3）批发环节民营企业或无法参与，管理办法规定取得烟草专卖批发许可证的企业可经批准后变更范围后从事电子烟批发。预计批发环节将施行范围变更制度，而不开放新牌照申请，民营企业将不无法获取电子烟批发牌照且参与批发环节； （4）零售环节将加速专卖店向集合店转型，管理办法规定从事零售业务并取得烟草专卖零售许可证的主体不得排他性经营上市销售的电子烟产品。预计将加速电子烟专卖店转为集合店，对头部品牌商的渠道优势产生一定的影响； （5）出口格局尚未改变，管理办法规定出口型企业需要符合出口国家法律法规和标准要求。监管对专供出口产品除包装外没有做其他要求，出口格局并未改变。综合来看，预计政策趋严后国内电子烟（市场中期增速中枢下移，但出口格局仍未改变。长期看，预计在政策引导下，电子烟回归到以烟民为目标客群，以替烟转化为核心诉求的正确方向。预计在减害+科技创新的主基调下，长期渗透率仍会持续提升。壁垒上，行业准入门槛以及研发创新难度预计将有大幅度的提升，当前龙头企业有望长期受益。

【家居板块】 ：估值进入安全区间，等待催化信号。央行降息+货币政策主动释放宽松信号，随着地产信用风险逐渐释放叠加融资改善，家居板块估值有望得到修复。建议优先选择当前行业背景下，有较强能力通过渠道变革、品类扩张带来高成长的公司。

【造纸板块】 ：关注浆纸系本轮提价落地带来的盈利改善，此轮浆纸系提价具备需求及原材料双重支撑，其中需求端建议关注白卡出口订单高景气及文化纸出版订单的陆续释放；原料端木浆期现联动浆价强势运行，成本端有力支撑纸价上涨。除大宗纸外，食品卡、格拉辛纸、装饰原纸等高景气特种纸近期也上调价格，特种纸相比大宗纸具备生产及销售端双重壁垒，直销模式下预期提价落实情况更优。

【珠宝钻石】 ：俄乌危机加剧天然钻供给短缺，培育钻或加速渗透。黄金珠宝：近期俄乌地缘政治风险推动黄金价格走高，但我们认为黄金饰品是具备投资属性的消费品，本身仍是消费品的逻辑。金价温和上涨期有利于强化消费者对金饰保值的预期，利于终端销售。短期高景气，年初以来的元旦、春节、情人节等节假日期间珠宝消费旺盛，叠加品牌密集营销，终端消费同比增长态势良好；中长期供需变化，行业供需两侧均有发生变化。 （1）需求端，悦己消费占比提升所带来的珠宝消费场景延伸、消费频次提升，带来量的增长；价格方面，新消费群体对国风文化认可度增加，表现为金饰加工费的支付意愿在提升，叠加黄金饰品的工艺从原来的足金向 3D、5G、古法黄金，工艺上的升级带来了价的增长； （2）供给端，行业呈现品牌化趋势，头部品牌持续在下沉市场收割份额，行业集中度提升。

培育钻：近期俄乌危机限制俄罗斯天然钻的出口。俄罗斯天然钻石产量约全球的 30%，储量约占全球 60%，我们认为这次事件加剧天然钻的供给不足，有利于培育钻渗透。供给端涨价：天然钻毛坯钻石从2020 年疫情后以来一直涨价，最近几个月是传导至成品钻涨价，主要原因是供给不足；从更长期维度看，天然钻在全球的总储量有限（大约 18 亿克拉），有天花板的约束。因此天然钻供给不足背景下，我们看好培育钻之后的加速渗透；当前培育钻产品也呈现出供不应求、涨价为例。以力量钻石为例，目前力量钻石的产品只给供五六家大公司。公司在去年 11 月将中低端产品价格上调 10%之后，今年 1月又将全品级产品价格上调 10%。同时公司加速扩张产能，增加设备全部用来生产培育钻石，公司预计今年生产规模增长将不低于 50%。需求端景气度持续验证：1 月印度培育钻进出口数据数据同比维持高增长，持续验证培育钻需求景气度。今年小白光等国内培育钻石品牌加速门店扩张，有利于加速消费者培育。

投资建议

造纸板块持续推荐【五洲特纸】 ，公司生产和销售优势相辅相成，具备强α属性，食品卡在禁塑及新业态高成长背景下景气度高，预计公司进入规模逐季攀升阶段。推荐【太阳纸业】 ，近期文化纸纸价上调，公司具备林浆纸一体化优势，盈利能力有望改善。建议关注【博汇纸业】 ，公司为白卡行业龙头且白卡业务占比最高，有望充分受益行情复暖带来的业绩弹性。重点推荐万顺新材，锂电铝箔在高景气窗口期投产，在产业链中依然处于估值洼地。当前市场存在预期差，最底部坚定推荐。

家居板块建议关注定制家居龙头【欧派家居】 ，整装收入持续高增长，在家居消费流量分化背景下持续强化前端流量入口，目前新渠道商业模式逐步捋顺。软体家居持续推荐顾家家居，建议关注敏华控股。顾家家居渠道改革逐步兑现到业绩，基于原有的强势沙发渠道，新品类如床垫、定制家居开始起量；敏华控股在内销渠道处于持续高速开店阶段，市场份额和业绩处于较强上升通道，中长期功能沙发渗透率依然有比较大的提升空间。

珠宝钻石建议关注的在一、二线市场具备品牌、产品优势且低线市场加速扩店的【周大福】 ，以及在去年 Q3 推出省代模式后加速开店的【周大生】 。打造时尚设计品牌力，发力加盟渠道扩店的【潮宏基】 。同时建议关注头部三家培育钻生产商， 【力量钻石】 、 【黄河旋风】 、【中兵红箭】 ，预计三家公司在今年新增产能能够持续释放。

风险提示

经济增长不及预期致购买力下降；疫情反复线下零售不及预期；品牌塑造不及预期。