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2022年02月08日发布

IaaS本质是IT基础设施，将直接受益于数字经济建设：2022年1月12日，国务院发布了《“十四五”数字经济发展规划》，提出2025年国内数字经济核心产业增加值占GDP比重提升至10%的发展目标。IaaS（Infrastructure as a Service），即基础设施即服务，本质上是一种IT基础设施，是数字基础设施的重要组成部分，是驱动数字经济发展的源动力，在我国产业数字化转型和公共服务数字化水平提升中发挥着重要作用。

IaaS产品同质化强，竞争力主要来源于自身生态构建：IaaS上游硬件资源的同质化决定了IaaS产品功能的高度同质化，IaaS行业定价能力有限，使得IaaS厂商之间价格竞争较为激烈，头部厂商通过低价策略不断“圈地”，同时阿里、腾讯和华为不断强化自身的渠道能力、产品服务交付能力。IaaS厂商核心竞争力在于其自身生态资源，通过深耕自身业务场景，充分吸收与自身业务相关的用户群体。

上云驱动力从互联网行业向传统领域迁移，头部厂商在细分领域能力圈不同：我国IaaS行业仍有广阔空间，主要是源自数据与算力增速不匹配拉动的IT设施增量需求、以及云计算在IT系统持续渗透带来的存量需求（2020年中国云计算渗透率4%vs全球云计算渗透率7%仍有较大差距）。未来随着产业数字化转型进一步推进，政府、工业等非互联网领域有望成为驱动云计算的主要增长力。头部厂商基于自身IDC资源差异、生态建设差异，形成了在各细分市场不同的能力圈：1）华为在政企、金融领域具备优势，主要由于其作为上游资源商，更擅长私有云领域；2）阿里公有云在金融、零售、工业等领域一枝独秀，主要是基于自身蚂蚁金服、电商业务等积累下来的金融、零售、供应链和制造业基因；3）腾讯在互联网领域处于领先地位，尤其是游戏、视频领域。

规模效应形成和生态建设为利润率主要支撑：IaaS行业资本支出长期处于较高水平对折旧造成压力、进而影响利润率。我们认为IaaS厂商盈利能力改善主要源自两方面：1）规模效应，从历史数据来看，随着收入规模形成AWS和阿里云的盈利能力都得到了大幅改善，3Q21AWS和阿里云经营利润率分别为30%/-10%，国内IaaS厂商仍有较大盈利改善空间；2）生态建设，头部IaaS厂商通过良好的生态建设增强相关场景下的客户粘性，使其IaaS服务定价能力增强，同时通过涉及更高毛利率的PaaS和SaaS业务，可以带动云计算业务整体盈利能力的提升，生态建设形成又可进一步巩固规模效应。

投资建议：基于数据量与算力增速不匹配拉动的IT设施投资增加和云计算渗透率提升，我国IaaS行业仍有广阔成长空间。短期内受制于持续的资本开支投入，云计算厂商盈利能力承压；长期来看，随着规模效应形成后成本摊薄、以及生态建设完善后服务定价能力增强，IaaS厂商利润率将持续改善。看好IaaS行业长期增长动能和盈利改善机会，首次覆盖给予IaaS行业“买入”评级。

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风险分析：企业IT建设支出低于预期；行业竞争加剧带来的价格战风险；政策风险。