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2021年01月13日发布

投资观点

环卫车电动化：初露锋芒，具备超额利润

2021年，公共领域电动化有望加速推进。2019年新能源环卫车渗透率(3%J远低于新能源公交车出0%)，后续有望成为政策发力点。

2019年，新能源环卫车销量2877辆，同比+80%以上，渗透率较2018年提升l.Opc至2.8%。2020年前11个月渗透率3.2%，延续景气趋势。同时，新能源环卫车的市场格局高度集中，2019年，CR10上险量占比达到93.99%，其中宇通（22.7%)、中联（22.6Q/。)、华林（21.90/。）分列前三。对比传统环卫车，新能源环卫车具备超额利润（售价高出60%-100%，毛利率高出10-30pc)。展望后续：1)中短期内新能源环卫车利润率有望持稳；2)渗透率提升，电动化带动综合毛利率上行；3)—体化车企更具优势。

从公交车看环卫车：两阶段推广模型，第一阶段看品牌与拿单能力

政策、补贴的倾斜，以及约束性指标（考核+运营补贴）是推动公交电动化的核心因素。环卫车电动化两阶段推广模型：变相补贴阶段:政策发力，电动化成为部分城市环卫市场化运营订单的中标条件。拿单与品牌驱动内外部放量，从而把握产业链话语权，2-3年内有望维持超额利润；二)经济性主导阶段:环卫电动车降本是重要趋势，会进一步激发地方政府直接更换的需求。市场化竞争加剧，利润将回归正常，议价和成本控制能力扩大市场份额。当前新能源环卫车具备全生命周期经济性,在政策推动、产业基础、商业模式的共同作用下，渗透率有望持续提升。

电动化进度预测：“十四五”5年销量CAGR68%，2035年新增完全替代

政策发力可以带动市场快速放量，但容易透支需求。“后补贴”时代，新能源环卫车渗透率提升将是长期趋势。根据我们测算，2025年电动环卫车销量占当年新增有望突破30%,销量有望突破5万|两。我们预测“十四五”期间新能源环卫车降价16%，市场空间于2025年达到362亿元。“十四五”期间，新能源环卫车销量CAGR为68%,市场空间CAGR为62%。

投资建议：新能源环卫车已具备政策推动力、产业基础及全生命周期成本经济，未来渗透率有望持续提升。根据两阶段推广模型，在第一阶段“品牌与拿单能力”是关键，头部环卫企业有望享受超额收益。温和补贴背景下，环卫电动化第一阶段有望维持较长时间。在油车大规模到达更换周期、产线规模化、车辆降本提速后，进入第二阶段。推荐两条投资主线：1)一体化企业：关注STS盛；2)“设备+运营”：关注盈峰环境、龙马环卫。

风险分析：推广进度风险、地方财力风险、利润留存风险。