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2021年02月01日发布

中国中免：日上上海与上海机场签订补充协议，租金减免利于中免盈利能力提升，继续推荐。1）事件：1月29日，上海机场宣布与日上免税行（上海）有限公司（以下简称“日上上海”）签署《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同之补充协议》，《补充协议》就日上上海在浦东机场经营免税店所需向上海机场支付的费用等相关条款进行了修订。其中主要条款包括，当月实际国际客流≤2019年月均实际国际客流×80%时，“月实收费用”按照“月实际销售提成”收取。当月实际国际客流＞2019年月均实际国际客流×80%时，“月实收费用”按照“月保底销售提成”收取。2）点评：（1）新合同将机场免税店租金与国际客流挂钩，有助于短期中免盈利能力改善。根据新条款规定，当月客流低于2019年月客流的80%(2019年浦东机场国际及地区旅客量3851万，月均国际客320.9万人，80%约256.7万人），月实际销售提成=人均贡献×月实际国际客流×客流调节系数×面积调节系数，“人均贡献"参照2019年人均贡献水平设定为135.28元，考虑到短期国际客流难以恢复，我们认为2021/2022年大概率执行该收费方式。疫情影响下国际客流减少，线下免税店收入下降，原合同下保底租金较高，新合同签订将有助于中免盈利能力改善，应对短期疫情影响。（2）中期看，国际客流量具有一定不确定性，中性假设条件下新租金低于之前合同约定租金水平。根据规定，当月实际国际客流＞2019年月均实际国际客流×80%时，上机免税收入按照客流对应区间的保底收入来计算。经我们中性假设条件测算，2023年国际客流恢复至疫情前水平，假设2023/2024/2025年国际客流分别为2019年国际客流的100%、109%、114%，上机对应的免税收入为43.7/51.6/56.6亿元，较原来合同保底租金收入分别下降36.2%/30.9%/30.6%，低于之前合同水平。继续推荐中国中免！

免税板块：海口两家新免税店开业，离岛免税业态进一步完善。2021年1月31日，海控全球精品（海口）免税城一期、海口观澜湖免税城两家免税店正式开业。1）海控全球精品（海口）免税城一期位于海口市日月广场东区摩羯座一层，销售范围涵盖电子产品、香水、化妆品、太阳眼镜、进口酒等免税品。据海南日报，海控全球精品免税城依托海南控股与国际旅游零售行业领先者Dufry、知名电商企业阿里巴巴加强业务链条合作，积极引进国际一线品牌，在离岛免税品牌品类供应链搭建、旅游零售管理咨询和线上线下新零售模式等方面实现优势互补，更好满足国内外游客的免税购物需求；同时，海南控股在国兴大道规划的商业综合体也在组织全球概念性方案设计招标，建成后将与全球精品（海口）免税城日月店联动。2）海口观澜湖免税城规划总营业面积10万平方米，第一期营业面积2万平方米，入驻全球近500个知名品牌，主营商品涵盖腕表珠宝、美妆香化、精品箱包、时装配饰、品牌名酒、进口食品、礼品玩具，以及智能手机、可穿戴设备和3C智能产品等免税商品。

1月制造业PMI51.3保持扩张+春节期间返乡放宽，继续推荐酒店板块。1）事件：根据国家统计局数据，中国1月官方制造业PMI为51.3，比上月回落0.6pct但仍处扩张区间。根据国务院联防联控机制强调，春运期间的疫情防控政策是为了尽可能降低疫情扩散的风险，绝不是要给春节团聚设置超出防控需要的障碍。层层加码和“一刀切”既是一种懒政，也是对宝贵防疫资源的浪费，不得随意禁止外地群众返乡过年。2）点评：今年1月以来，河北/黑龙江等地疫情零星出现下，酒店板块短期有所调整，考虑到国内疫情防控机制相对海外国家更为严密，疫苗已在持续普及，以及国内宏观经济恢复下商旅住宿需求持续恢复，以及疫情后连锁化率和龙头酒店市占率有望加速提升，继续推荐锦江+首旅+华住。

中公教育：8.55亿限售股将解禁，中长期基本面稳健继续推荐。公司2021年2月1日将解禁8.55亿股（以1月29日收盘价计约合市值339亿元），占总股本13.9%，占解禁前流通股114.3%。解禁后流通股16.02亿股，剩余限售股数45.7亿股。解禁股东主要有王振东（9.62亿股）、北京航天产业投资基金（2.67亿股）、北京广银创业投资中心（1.78亿股）等。2）2021年国考招录继续稳增6.6%，省考招录人数有望进一步扩容（江苏省考公告扩招近20%），公考主赛道有望继续增长；非公业务多品类齐发，依托研发平台及高密度网点高速扩张，疫情下国家提出研究生及基层岗位扩招有望较大程度利好中公教育考研业务及基层医疗等社会服务岗位招募培训业务加速成长。

一周市场回顾：休闲服务/+4.31%，上证综指/-3.43%，深证成指/-5.16%。涨幅前三:天目湖/+18.37%、首旅酒店/+11.89%、西安旅游/+11.83%；跌幅前三：大东海A/-22.80%、大东海B/-16.00%、腾邦国际/-14.58%。

投资建议：1.免税组合：继续推荐中国中免；2.餐饮旅游等线下消费反弹：推荐酒店板块锦江+首旅+华住；休闲景区宋城演艺；餐饮板块九毛九+海底捞+呷哺呷哺+百胜中国等；3.就业服务业：继续推荐中公+科锐+人瑞，关注强生控股。

风险提示：疫情影响超预期，市内免税店政策及开设不及预期、计算假设不及预期、景区客流不及预期，酒店入住率不及预期等。