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2021年05月17日发布

行业策略：与煤炭和钢铁不同，铝价上涨主要源于供需错配，而非产量控制。虽然中国掌控铝产业链，但是铝以美元计价且定价权在LME，国内对产量和价格的控制会使得LME价格大幅波动，并通过进出口影响国内价格。我们看好后期铝价走势，短期价格调整不改长期上涨趋势。

推荐组合：中国氧化铝产能最大的中国铝业、中国电解铝产能最大的中国宏桥、100%绿色能源的云铝股份、布局国内最具成本优势地区的神火股份、成本优势突出的天山铝业。

行业观点

铝价上涨逻辑是供需错配：截止21年5月14日，国内铝均价16,922元，同比上涨19%，我们认为铝价上涨主要与供需错配有关。17年国内将电解铝产能设定在4,500万吨，20年底国内电解铝在产产能约4,200万吨、电解铝产量约3,730万吨。由于电解铝企业每年进行生产线检修，4,500万吨产能上限对应产量上限约4,200万吨，即：在不放开产能的情况下，未来国内电解铝新增产量约470万吨。20年国内电解铝需求增长180万吨，其中：新能源汽车和光伏领域新增需求40万吨，传统领域新增需求140万吨。我们预计21-25年新能源汽车和光伏领域新增需求260万吨，传统领域仅需增加210万吨后国内电解铝供给将出现短缺。由于21-22年是地产竣工大年，我们预计21-22年传统领域对铝的需求增长不会低于20年，22-23年国内电解铝供应出现短缺的概率大。

内蒙政策影响趋于减弱，其他省份影响或将显现：21年2月，内蒙由于能耗强度不达标，部分在产电解铝企业被要求减产、在建产能被要求停建。21年5月，国家发改委召开节能形势严峻地区谈话提醒视频会议，对21年Q1能耗强度不降反升的广西、云南、青海、宁夏、新疆等省区节能主管部门谈话提醒。20年以上五省电解铝产量占比38%，远高于内蒙16%的占比。以上五省后期的产业政策，或将对国内电解铝供应产生影响。

铝行业并非暴利行业，全产业盈利依然欠佳：21年4月，电解铝行业吨铝盈利4,558元，行业盈利持续上涨一方面与铝价上涨有关，另一方面与氧化铝价格下跌有关，也就是说电解铝行业的高盈利属于“被动”暴利，而非“主动”。17年由于电解铝产能天花板的出现，行业内企业将投资方向放在上游氧化铝行业。21年4月，氧化铝行业吨盈利不足100元。由于电解铝企业为全产业链布局，我们从产业链的角度分析，铝行业盈利仍处于低位。20年行业龙头中国铝业营业收入1860亿元、归母净利润仅为7.41亿元，与煤炭和钢铁央企相比，我们很难将铝行业定义为暴利行业。

内外共振，氧化铝提价预期强：20年澳大利亚在中国氧化铝供给占比约23%，受中澳暂停经济对话影响，从澳洲进口的铝土矿价格上涨2美元。21年4月，中央环保督察进驻山西、河南、广西等省份后，国内氧化铝价格上涨50元。随着中澳关系紧张以及国产矿石紧张，氧化铝价格存在上涨的可能。20年11月，上期所表示要加快推出氧化铝期货；21年3月，中国铝业与上期所就氧化铝期货上市展开深入交流。我们认为，氧化铝期货的推出将使得氧化铝价格的决定因素中增加资金的影响。

风险提示

全球央行过快收紧流动性；美债收益率快速上涨；新增产能投产加速。