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2021年05月31日发布

需求及市场情绪走弱，木浆系造纸或进入下行周期

本周针叶浆价下跌超 400 元/吨，有加速下跌之势，木浆系或进入下行周期，我们认为主要有几个原因： 1） 4 月终端需求同比/环比下跌 1%/15%，浆纸价格高企对需求的抑制有所显现； 2） 木浆港口库存未见明显改善，同时龙头纸厂前期低价浆储备充足； 3） 国常会多次点名大宗商品暴涨问题，市场情绪有所降温。2021 年 5 月包装纸 5 连提价， 有望迎来短期向上行情

从 2021 年 5 月 10 日起，玖龙、山鹰等停止 4 月的优惠政策，并开始 5 连提价，或将提前进入旺季提价周期（通常往年提价时间在 5 月底-6 月）。

废纸端：禁废令的压力将逐步显现， 4 月起国废黄板纸库存天数下降明显。 我们测算认为 2021 年禁废令仍将带来 400 万吨的缺口，将成为后续纸价行情的重要支撑。 2021 年 4-5 月国废黄板纸库存天数下降明显， 5 月或将进入主动补库存阶段，参照历史数据，主动补库通常对应废纸端价格上涨，禁废令下的供给压力或将逐步显现。

包装纸端： 3 月起包装纸社会库存有回撤迹象，关注库存拐点。 渠道为应对 2021年禁废令影响， 2020 年下半年以来积极屯库，当前行业整体库存处于中上水平。但包装纸动销去库也较为快速，以瓦楞纸为例， 2019 年 9 月旺季库存较 8 月环比迅速降低 34%至 129 万吨，同时行业迎来涨价潮，因此 5 月份库存是否进一步下降将成为重要拐点判断。

5 月出口需求改善，进口成品纸供给收缩有望支撑纸价

5 月出口需求有所改善，一定程度上利好包装纸需求。 出口与造纸行情相关性较高， 以美元计， 4 月中国季调出口金额同比增长 32.3%，环比加速； 4-5 月航运指数持续上行，尽管欧美航运价格上涨受运力不足影响较大，但也反映了海外需求正逐步修复，有望在 5 月对包装纸的基本面实现一定支撑。

进口成品纸供应有所收缩，进口纸价呈现上行趋势，有望支撑国内纸价。 进口成品纸替代国内低端包装纸需求是抑制纸价行情的一个重要原因，但随着欧美需求逐步修复，将对东南亚包装纸出口形成分流， 2021 年 4 月进口成品纸环比下滑18.9%，进口纸在总需求量的占比从 3 月的 17%下降到 4 月的 13%。我们认为随着部分进口低端纸退出市场，叠加进口纸价呈现上行趋势，国内包装纸价格中枢有望上移。

投资建议： 2021 年包装纸存在禁废令下的供应约束，当前行业库存可控，海外出口保持积极态势，叠加进口成品纸供给有所收缩，我们认为纸价有望随旺季开启向上周期， 5 月的涨价函频发或为重要信号。建议关注山鹰国际、玖龙纸业、理文造纸。

风险分析： 海内外需求不及预期，中美贸易摩擦反复