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2022年10月10日发布

行情回顾：

9月中航军工电子指数（-4.78%），国防军工（申万）指数（-5.05%），中航军工电子指数跑赢国防军工（申万）指数0.27个百分点

上证综指（-5.55%），深证成指（-8.78%），创业板指（-10.95%）；

月度涨幅前三：国光电气（+22.63%）、左江科技（+22.10%）、臻镭科技（+19.32%）

月度跌幅前三：甘化科工（-22.29%），兴森科技（-21.57%），富吉瑞（-21.23%）。

本月主要观点

（1）军工电子指数估值当前估值不贵，板块极具性价比。截至9月30日，中航军工电子指数PE42.92倍，处于2018年来的12%分位，已处于历史低位2022年上半年虽然受到疫情冲击、物流受阻、芯片流片环节紧张、2021Q2基数较高等因素影响导致增速放缓。但考虑到2022年中报军工电子板块资产负债表多项指标揭示企业订单充足，中长期景气度无忧，当前板块极具性价比。

（2）三季报业绩增速有望重回正轨，有望迎来估值切换。进入10月份，市场尤为关注板块三季报情况，我们认为，8月15日以来成都疫情、高温限电因素对军工电子企业造成短期影响，但主要还是在生产交付环节受阻。8月27日起成都企业已陆续复工复产，影响已过，“三季度”仍是企业加紧生产排产的“大季”。展望军工电子三季报，军工芯片、军工电源、被动元件、TR器组件等多个军工电子领域需求稳定，仍然维持较高景气度，疫情、高温限电等因素已消除，三季度业绩增速有望回归正常轨道。同时，2023年是军工电子企业扩产落地大年，多数企业产能爬坡的第一年，保证了企业未来两到三年的业绩增速，有助于市场对板块2023年估值提前切换其他观点如下：

（3）民航局为C919颁发适航证，国产大飞机有望拉动国产航电系统发展。根据中国商飞官网，9月29日，C919大型客机在北京获颁型号合格证。根据中国商飞官网披露，C919大型客机是我国按照国际民航规章自行研制、具有自主知识产权的大型喷气式民用飞机，座级158-168座，航程4075-5555公里日前，已累计获得28家客户815架订单。根据中国东航5月发布定增公告拟募集资金总额不超过150亿元，其中105亿元将用于引进38架飞机项目，包括4架C919飞机。公告披露C919目录单价0.99亿美元，由此测算中国商飞815架C919订单总价值806.85亿美元。以C919系列为代表的国产飞机产业的发展正在拉动国产航电系统的发展，民机航电系统国产替代空间大

（4）成都地区受疫情和限电企业陆续复工复产。8月15日以来，受高温天气影响，成都片区企业为落实让电于民，相继临时停产，同时，受成都疫情影响为配合疫情管理，部分企业公告临时停产。成都聚集了大量军工电子企业、从上市公司来看，包括雷电微力、天奥电子、旭光电子、振芯科技、天微电子、亚光科技相继发布限电停产公告，限电和疫情对军工电子产业链造成一定冲击。8月27日以来，上述受到高温天气限电、疫情影响的军工电子企业相继发布复工复产公告，如振芯科技、亚光科技、雷电微力。我们认为：①短期停产肯定有影响，主要还是生产交付，长期来看影响不大；②限电、疫情影响已过，影响有限，企业后续将通过加强排产计划等多种方式继续全力组织好生产经营各项工作，降低高温限电停产对生产经营造成的影响

（5）美对中国出台多项科技制裁措施，国产替代有望加速。8月份，美国出台多项对华科技制裁，包括美国总统签署《芯片与科学法案》，美商务部工业与安全局（BIS）对中国7家实体企业的实体清单，英伟达和AMD停止向中国出口部分GPU芯片。同时反观国内，近期信创新股密集上市且受到市场热捧如华大九天（国产EDA、7月29日上市首日上涨129%），龙芯中科（国产CPU，6月24日上市首日上涨48%），海光信息（国产CPU，8月12日上市首日上涨67%）

军工行业具有天然的“自主可控”属性，在芯片法案和近期地缘政治事件后相信国产替代的进程将更为坚定，或进一步提速

（6）军工电子板块当前估值不贵，配置价值显著。2021年到2022年上半年，陆军“带量采购”倡议书和“军用电子元器件名录调整”两个事件曾引发市场对军工电子领域产品降价的两次担忧

担忧一：2021年8月23日，《陆军装备部关于加快推动陆军装备高质量高效益高速度低成本发展的倡议书》扩散，其中提出“要加快大力推开原材料竞价采购、分系统竞争择优、大批量阶梯降价，多点挖潜、控价让利，通过精益管理实现价格整体最优；列装使用环节要统筹降价。市场担忧军工行业将出现类似于医药行业一样的“集采”，军品大幅降价。

我们认为，“保质保量保交付”是核心原则，军工行业正在向“以量换价、以效创利”的健康良性行业生态发展

担忧二：2022年3月17日，全军装备采购信息网发布《关于市场产品纳入电子元器件名录有关通知》，其中提及邀请有意愿从事军用电子元器件产品供应的研制单位参加。市场担忧军工电子领域竞争格局恶化

我们认为，军工电子元器件现存“玩家”已建立起相当高的竞争壁垒。军工电子元器件虽然单价低，但依然是“多品种、小批量”，造成了虽然同为电容、连接器等，但军民的行业特点和规律退异，新玩家难以做到同质同价及时交付还能稳定盈利

从行业景气度上看，军工电子企业扩产超百亿，正处于积极扩产或产能爬坡阶段，需求端无需担忧

从估值看，截至2022年9月30日，中航军工电子指数PE42.92倍，处于2018年来的12%分位，当前估值不贵，配置价值显著。

三、建议关注

紫光国微、复旦微电（军工芯片），大立科技（红外制导），新雷能（军工电源），雷电微力（TR组件），振华科技（军工电子元器件），火炬电子、鸿远电子、宏达电子（高端电容），智明达（嵌入式计算机）。

四、风险提示

①疫情发展仍不确定，军工电子企业受到交付影响；

②行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不四配；

③军工电子元器件降价幅度超预期

④免征增值税政策取消后对部分上游军工电子企业冲击