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2022年10月10日发布

国内多地疫情反复，8月客运需求环比小幅下降。我们通过跟踪非制造业PMI指数、社零增速、主要国家中国游客入境人次、免税品进出口金额来观察未来客运需求的变化趋势。22年9月非制造业PMI指数为50.6%，较8月下降2.0pct，且连续三个月回落，但仍高于临界点。9月服务业PMI为48.9%，较上月回落3个百分点，再次降至荣枯线以下。生活性服务业商务活动指数降至收缩区间，是本月服务业景气回落的主要因素。22年8月社零单月同比增长5.4%，前值为增长2.7%，连续三个月均实现正增长；预计三季度社零将持续温和复苏，但考虑居民储蓄意愿持续上行，整体恢复的空间相对受限。22年8月全国免税品进出口金额同比下降40%。香港地区的中国内地旅客22年8月入境（关）人数达4.8万人次，是疫情后的最高值；2022年8月台湾地区的中国内地旅客入境（关）人次继续维持在一万人次（以下）低位，内地居民赴日人数为1.2万人次，环比下降16.9%，内地居民赴澳人数为29.0万人次，环比上月（0.7万）大幅增长。

货运需求环比回升，进出口增速大幅回落。我们通过跟踪制造业PMI指数、进出口增速、工业增加值增速、固定资产投资增速来观察未来货运量的变化趋势。22年9月制造业PMI指数为50.10%，环比回升0.7pct，主要原因是伴随经济一揽子政策持续发挥效能，加之高温天气影响消退，9月制造业景气回暖。具体来看，制造业PMI指数回升主要来自生产端的推动，需求指数持续在荣枯线以下，市场需求仍显疲弱。22年8月规模以上工业增加值同比增长4.2%（前值为+3.8%），环比增速为0.32%（前值为+0.38%），当前生产仍处在恢复过程中，但恢复相对并不顺畅。22年1-8月全国固定资产投资同比增长5.8%，8月固投单月同比增速为6.6%，相对于7月的3.8%上升2.8pct，投资恢复速度加快。22年8月进出口金额同比增长4.1%，其中出口单月同比增长7.1%（前值为+18.0%），8月出口增速大幅回落，主要因为海外需求回落速度超过市场预期，以及上旬华南地区港口因台风影响临时性停工。

人民币兑美元汇率贬值，原油价格继续回落。基于交运公司成本结构，我们跟踪7天回购利率、五年期以上LPR、美元汇率来观察财务费用的变化趋势；跟踪油价来观察运营成本的变化趋势。整体来看，7天回购利率近期小幅上涨，五年期以上LPR在2022年9月维持不变；人民币兑美元汇率继续贬值，中间价上涨至接近7.10人民币/美元；布伦特原油价格回落至90美元/桶左右。

投资建议：国内疫情反复，客运需求恢复继续承压；我们认为一线机场公司、航空公司的成长逻辑和区位优势都没有因疫情发生本质变化；随着新冠疫苗/治疗技术的不断推进，未来两年航空客运需求必将逐步恢复，相关公司价值重估是确定性事件；快递行业价格战趋缓或将持续被验证，头部快递企业将明显受益。我们维持行业“增持”评级，推荐中国国航、春秋航空、上海机场和顺丰控股，建议关注中国东航、南方航空、白云机场和韵达股份。

风险分析：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。