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2022年10月08日发布

疫情扰动下板块营收稳健增长，利润率小幅回落，费用率进一步优化

2019-2021年，物管板块营收同比增速基本维持40%以上。22H1受房地产行业下行和疫情影响，平均营收增速下滑至32%（国企组27.4%，民企组34.5%），剔除受关联方影响较大的部分民企，平均归母净利润增速为10.2%（国企组28.8%，民企组1.2%）。平均毛利率为24.5%（国企组21.4%，民企组26.1%），平均归母净利率为9.8%（国企组11.8%，民企组8.8%），行业利润率指标没有延续过去三年的上行趋势，有小幅回落。2019-2021年，行业销售管理费用率由10.4%降低至9.4%，2022H1进一步降低至8.7%。

规模持续扩张，储备面积丰富，发展独立性逐渐提高

22H1物管公司规模持续扩张，其中碧桂园服务在管8.43亿平，合约16.09亿平，领先行业。国企组合管比1.43，民企组合管比1.66；多数公司第三方在管面积占比超50%，其中国企组54%，民企组66%，绿城服务、雅生活服务和旭辉永升服务超80%，物管企业独立性逐渐提高，正逐渐减少对关联方的依赖。

基础物管稳增长，社区增值业务出现分化，非业主增值业务增速放缓

22H1基础物管收入增速43.2%（国企组31.4%，民企组50.2%），收入占比62.2%（国企组与民企组均为62.2%），毛利率20.2%（国企组17.4%，民企组22.9%），在外部经济环境和疫情影响下，增值业务开展受限制，物管基本盘对业绩起到“稳增长”作用。社区增值收入增速为19.7%（国企组33.7%，民企组14.1%），毛利率38.4%（国企组33.4%，民企组43.4%）。非业主增值收入增速为4.8%（国企组20.6%，民企组-4.3%），整体增速明显放缓（2020全年30.5%、2021全年37.9%），毛利率29%（国企组28.3%，民企组29.8%）。

资本市场表现：股价回调明显，估值历史低位，部分民企获港股通增持

受美联储加息、新冠疫情反复等影响，市场悲观情绪发酵，截至2022年9月29日，光大地产AH物管板块指数累计下跌43%，2022年一致预期平均PE估值约为12倍，处于历史低位。年初至9月28日，港股通持股比例变化情况为：世茂服务（+15.32pct）、金科服务（+11.82pct）、融创服务（+10.75pct）。

投资建议：物管公司独立发展能力提升，短期波动不影响长期发展向好

物管行业定位“社会治理基层支柱”，在提升全社会就业水平/疫情常态化防控/社区养老托幼/智慧社区建设/老旧小区改造等方面有较高参与度，各级政府政策支持力度较强，近期板块估值明显回调，投资价值凸显。建议关注三条主线：

1）“估值修复”：关注房地产行业流动性回暖、民营房企信用风险逐步出清带来的风险溢价下降，推荐新城悦服务、世茂服务，建议关注碧桂园服务、金科服务、融创服务、建业新生活。

2）“独立发展”：关注第三方在管面积占比超过80%，已基本具备独立经营和扩张能力的民企物管，推荐绿城服务、旭辉永升服务、雅生活服务。

3）“稳健国企”：持续看好国企物管公司的稳健发展和低风险带来的估值溢价，建议关注保利物业、中海物业、华润万象生活、招商积余、远洋服务、金茂服务、越秀服务、建发物业。

风险分析：人工成本风险；第三方外拓竞争加剧风险；增值服务拓展风险；关联方依赖风险；外包风险。