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2021年12月03日发布

电子烟管理办法出台，过渡期内现有主体可正常经营。12月2日，国家烟草局公告《电子烟管理办法（征求意见稿）》（以下简称“管理办法”），管理办法的推出速度略超我们预期，但其管理方式基本符合我们的预期。我们认为，电子烟管理办法的出台，意味着电子烟行业正式进入有法可依的时代，行业将在规范化管理下健康成长。此外，国家烟草局指出，在政策过渡期，现有电子烟生产经营主体可正常开展生产经营活动，但暂不允许新设零售店或扩建产能，体现了国家烟草局对于规范市场秩序，将电子烟产业平稳纳入法制化、规范化轨道的决心。

要点1：管理范围不包括加热不燃烧和无尼古丁产品。管理办法明确其监管的范围为产生含烟碱的气溶胶供人抽吸的电子传送产品，不包括已纳入卷烟管理的加热卷烟。前期悦刻等品牌已在不含尼古丁产品进行尝试，此次明确无尼古丁产品不受该办法监管缓解行业此前对于这类产品政策风险的担忧。我们认为后续电子烟品牌方或推出更多不含尼古丁的产品，电子烟可向健康消费品转型，扩大产品受众，带来雾化行业扩容机会。

要点2：由中烟设立电子烟交易管理平台，为征税提供制度基础。管理办法指出中烟将建立全国统一的电子烟交易管理平台，电子烟生产企业、代工企业、品牌持有企业、烟碱生产企业、批发企业、零售企业和个人都应在此平台中进行交易，进入平台前按照要求核定计税基价。本办法中暂未涉及税率标准，但明确了征收环节，并为后续征税提供了制度基础。

要点3：明确许可制度，品牌方渠道掌控力或降低，扩产需经许可头部企业或受益。管理办法指出，电子烟产业链各环节均需取得相应许可证。1）生产环节：生产企业扩产也需得到批准，现有产能较大的头部企业可能获益。2）批发环节：要求“取得烟草专卖批发企业许可证的企业，应当经国务院烟草专卖行政主管部门批准，变更许可范围后方可从事电子烟产品批发业务”，未提及民营企业可申请电子烟批发许可，意味着品牌商或无法直接从事批发业务，对于渠道的掌控力可能下降。3）零售环节：明确传统烟草零售商和电子烟零售商都可以申请电子烟零售许可，但需要符合零售点合理布局的要求。3）出口环节：生产出口产品也需进行产品登记并取得生产许可证，但出口产品仅在目的地国家或地区无相关法规和标准要求时，才需要符合电子烟国标。这一规定意味着出口型企业受到的限制相对较小（例如尼古丁含量不受国标限制），我们预计出口企业在海外市场的竞争力不会受到国标及管理办法的影响。

投资建议：电子烟管理办法整体内容在我们预期之内，我们认为合法化、合规化的进程将平稳推行，其中生产企业（特别是出口企业）受到的影响会小于品牌商。行业中长期成长逻辑不变，继续推荐【思摩尔国际】：前期对于国内市场发展担忧情绪有望缓解；和中烟关系密切具有技术、产品优势的【华宝国际】；建议关注与中烟合作密切，布局香精香料，估值性价比较高的【劲嘉股份】；唯二有稠浆法薄片生产技术的企业【集友股份】。

风险提示：后续政策出台时间具有不确定性，渠道监管或影响行业短期增长，原材料供应量不足，行业竞争加剧等。