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2022年11月01日发布

投资要点

【本周关键词】：3 月和十年期美债收益率倒挂，美国 Markit PMI 跌破荣枯线

投资建议：维持贵金属“增持”评级，维持基本金属“中性”评级本周 3 月期和十年期美债收益率倒挂，加息预期降温，大宗品价格集体回升，后续仍需持续关注美国经济及政策走势；对于贵金属，我们认为美国经济回落难以避免，叠加通胀逐步走低，美联储有望放缓加息节奏，支撑金价预期由弱转稳，成长优势突出标的将会持续重估。对于基本金属，美联储加息周期下，耐用品需求持续回落，全球主动去库存仍将持续，但国内稳增长政策持续出台，电解铝供给端扰动长期持续，非方向性资产中寻找供给变革带来的长期结构性机会。

行情回顾：基本金属价格涨跌互现，金价底部逐步探明：1）市场预期下周美联储 FOMC 将加息 75bp，具体来看：LME 铜、铝、铅、锌、锡 、 镍 本 周 涨 跌 幅 分 别 为-1.2%、0.7%、4.7%、-4.4%、-2.6%、0.5%，价格 涨跌互现 ；2）贵金属， 本周十年期美债实际收益率1.69%→1.51%，本周 COMEX 黄金收 1644.80 美元/盎司，环比下跌0.69%，SHFE 黄金收 392.78 元/克，环比上涨 1.37%；3）本周 A 股整体回落，申万有色金属指数收于 4,552.58 点，环比下跌 2.22%，跑赢上证综指 1.83 个百分点，黄金、工业金属、稀有金属、金属非金属新材料的涨跌幅分别为 6.14%、-2.28%、-3.42%、-4.36%。

宏观“三因素”总结：国内 9 月经济持续回升；美国 Markit PMI 跌破荣枯线；欧元区 10 月 PMI 初值有所回落，疫情降温。具体来看：

1）国内：本周披露国内 9 月工业增加值当月同比 6.3%（前值 4.2%，预期 4.83%）；9 月固定资产投资累计同比 5.9%（前值 5.8%，预期5.97%）；9 月社会消费品零售总额当月同比 2.5%（前值 5.4%，预期2.91%）；9 月进口金额当月同比 0.3%（前值 0.3%，预期 1.13%），出口金额当月同比 5.7%（前值 7.1%，预期 5.72%）；第三季度 GDP当季同比 3.9%（前值 0.4%，预期 3.62%） 。

2）美国： 10 月 Markit 制造业 PMI 季调 49.9（前值 52.0，预期51.0），Markit 服务业商务活动 PMI 季调 46.6（前值 49.2，预期49.3）；9 月新房销售 4.9 万套（前值 5.4 万套），环比-10.93%（前值24.68%，预期-12.40%）；9 月核心 PCE 物价指数同比 5.15%（前值4.89%） 。

3）欧元区：欧元区 10 月 PMI 初值 46.6（前值 48.8，预期 47.8），服务业 PMI 初值 48.2（前值 48.8，预期 48.2）；本周英国、德国、法国合计日均新增新冠确诊 122524.4 例，环比减少 54964.2 例。

4）9 月全球制造业 PMI 为 49.8，环比回落 0.5，为近两年以来首次跌破荣枯线，预计全球经济整体仍将处于下行通道。

贵金属：金价底部或逐步探明

周内，周内公布的 Markit 制造业 PMI 初值跌至荣枯线下方，疲软经济数据给美元走势泼上冷水，引发市场对美联储加息放缓预期。我们认为美国经济回落难以避免，当前 4.0%左右的远端名义利率离经济底部的 1.5%有较大回落空间，通胀逐步走低也将促使美联储加息节奏放缓，金价底部逐步探明，板块内高成长标的有望持续重估。

基本金属：经济下行趋势下，基本金属价格持续承压

周内，周内公布的 Markit 制造业 PMI 初值跌至荣枯线下方，疲软经济数据给美元走势泼上冷水，但下周 FOMC 会议，市场预期美联储仍将加息 75bp，基本金属持续承压。

1、 对于电解铜，国内电解铜产量为 20.59 万吨，环比下降 1.25%；需求方面，铜价居高抑制下单节奏，消费显露下滑趋势，另外，近期全国多地出现疫情，对于消费的损伤也在加剧。截至 10 月 28 日，上海、江苏、广东三地社会库存 7.85 万吨，较上周去库 4.14 万吨。

2、 对于电解铝，周内国内供应端稳定为主，受电力恢复慢及疫情运输效率下降影响，四川地区电解铝企业复产缓慢，云南地区暂维持前期减产 20%的幅度。周内国内铝现货运输问题暂未缓解，西北地区铝厂出现积压，区域内汽运受阻明显。同样，周内下游开工受疫情等方面因素干扰，开工出现下滑，尤其是河南地区，企业进出货难度较大，部分企业原材料库存已处于极低水平，导致开工率再度下滑。在光伏边框等订单带动下铝型材板块开工水平小幅提升，因疫情反复型材企业近期加紧备货以防原料短缺本周国内供应端小幅修复为主。到货少主导，周内国内铝社会库存维持去库状态，且铝棒库存下降明显。国内电解铝社会库存 62.1 万吨，较上周库存减少 1.5 万吨。

1. 氧化铝价格 2761 元/吨，环比下降 0.58%，氧化铝成本3072 元/吨，环比持平，吨毛利-311 元/吨，环比下降 17 元/吨。

2. 预焙阳极方面，本周周内均价 7993 元/吨，环比持平，考虑1 个月原料库存影响，周内平均成本 7776 元/吨，环比减少0.70%，周内平均吨毛利 218 元/吨，环比上涨 33.87%；如果不考虑原料库存，阳极周内平均成本 7740 元/吨，环比减少 0.68%，周内平均吨毛利 253 元/吨，环比上涨 53 元/吨。3) 对于除新疆外 100%自备火电的电解铝企业，即时成本19468 元/吨，环比减少 0.16%，长江现货铝价 18300 元/吨，环比下降 1.88%，吨铝盈利-775 元，环比减少 212 元/吨。

3、 对于锌锭， 供给端 ， 周内锌锭产量 10.276 万吨，环比 回 升4.11%，进口矿持续流入国内市场，炼厂原料库存充足，锌矿加工费继续攀升；需求方面，各板块开工率的表现并未有表现，整体仅仅持平于 9 月，而 11 月随着北方冷开启来临，预计将进入淡季消费。本周七地锌锭库存 8.7 万吨，较上周减少 1.3 万吨。

核心标的：

1）贵金属：银泰黄金、山东黄金、赤峰黄金、盛达资源等。

2）基本金属：云铝股份、神火股份、天山铝业、索通发展、紫金矿业、金诚信、铜陵有色等。

风险提示：宏观波动、政策变动、供需测算的前提假设不及预期等。