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2022年09月20日发布

产能转移导致中国电解铝供应端不稳定

电解铝产能从河南、山东转向内蒙古、云南、四川：2017年铝行业供给侧改革后，河南、山东地区的电解铝产能迫于成本或碳排放压力，将产能转移到火力发电成本低的内蒙古地区，或拥有廉价水电资源的云南、四川地区，云南、广西水电装机容量占比均在70%以上。云南、四川部分水电站调节性能较差，水电发电季节性变化明显，全年发电量分布呈现丰水期多、枯水期少，造成电力供应不稳，电解铝企业频繁限电限产。

供需平衡转变

根据我们测算，如果云南限产30%，且内需延续8月份4%左右增幅，则4季度会出现14万吨缺口，年底库存降至51万吨；如果云南限产10%，且内需零增长，则4季度过剩37万吨，年末库存到达102万吨。我们倾向于前一种情形，铝的需求具有明显的季节性，四季度大概率环比反弹，其次去年四季度国内铝需求持续下行，今年8月份之后低基数效应也将显现。如果四季度国内铝需求增速超过4%，则铝锭库存可能降至50万吨以下极低位置，刺激铝价反弹。

关注低成本电解铝&再生铝标的

新疆、云南地区的优势在于电价低：新疆地区电解铝厂自备电发电成本在0.21元/度（不含税）左右，云南地区电解铝厂网电价格为0.37元/度（不含税）。因此新疆电解铝电费成本比山东低3900元/吨铝，考虑到进出疆运费，也要比山东地区低2100元/吨。云南地区电解铝电费比山东低1750元/吨铝。

①神火股份：煤、铝业务高盈利弹性。公司是国内电解铝头部企业，产能布局合理，电解铝生产成本受煤价波动影响小，公司主营产品电解铝和煤炭均将迎来产量释放期，在电解铝和煤炭行业高景气周期中受益显著，同时加码布局高端铝箔，发力下游加工。

②天山铝业：公司是国内低成本电解铝头部企业，电费优势突出，公司切入动力电池铝箔领域，并积极推进海外产业链一体化发展战略，为公司打开长期成长空间。

③顺博合金：原铝生产受限，再生铝行业迎来长期成长机会。公司是国内领先的再生铝生产企业，公司产能布局区域合理，未来产能进一步扩张，布局铝灰处理项目有望给公司带来新的盈利增长点，提前布局再生铝保级利用，打开未来增长空间。公司将充分受益于再生铝行业加速发展。

风险提示

云南水电站上游来水充足，限电限产比例低于预期；国外经济走势偏弱，铝及铝材出口下滑；受疫情等因素影响，国内经济增长低于预期，导致铝需求下降的风险；石油焦、氧化铝等原材料价格大幅上行，导致相关上市公司成本抬升，盈利能力下降；新能源汽车产销量低于预期，电池铝箔需求量增速放缓风险。