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2021年09月14日发布

核心观点：

我们对当前水泥板块观点如下：上周水泥指数上涨9.05%。9月份水泥板块再次迎来上涨，截至9月10日水泥指数上涨17.76%，其中华新水泥、上峰水泥、塔牌集团涨幅居前三，分别达34%、28%、24%，我们认为此轮上涨核心在于部分地区在能耗双控压力下对水泥企业限产，导致供给端大幅收缩（8月份上涨逻辑更多在于需求端出现边际改善迹象，企业成本高企下共同推动涨价），继广西省要求限产60%之后，上周广东省同样出现限产情况，我们预计后续受到一级预警的近九个省份或都有限产动作，而考虑到十四五能耗双控任务艰巨，目标完成有压力，预计下半年限产或将贯穿整个四季度，但具体力度或根据实际降耗情况而有所调整，参考2010年，限产导致水泥价格大幅拉涨，下半年华东地区水泥价格最高涨幅达206元/吨，考虑到今年煤炭成本高+基建需求边际改善预期强，旺季限产或对水泥价格快速上扬，分区域看，我们预计华南、华东地区价格弹性或更高，盈利角度，我们判断9月份水泥企业吨毛利或同比追平，Q4有望实现反超。

进口方面，1-7月我国累计进口熟料1379万吨，同比减少265万吨，今年海运费上涨，且越南财政部提出将熟料产品出口税率由5%提高至10%，海外熟料进口冲击有望减弱。我们认为在基本面好转+生产成本大幅增加的背景下，水泥企业将会积极推动价格修复上调。我们认为碳中和及碳达峰目标下，供给端高能耗小企业预计加快出清，大企业市占率将进一步提升，水泥行业置换新规对置换比例及异地置换要求提升，中长期有望带来供给端实质性改善，预计板块估值仍有较大上涨空间。

另一方面，在水泥主业面临增长压力下，骨料市场或将成为水泥企业新蓝海。根据中国水泥网统计，目前骨料行业TOP10企业产能仍不足5亿吨，占比不到3%，行业集中度远低于水泥，17年-18年国家关停砂石矿山近3万余家，随着矿权管控趋严，骨料的资源属性逐步凸显，拿矿成本增加进一步提升了小企业进入门槛，而骨料业务毛利率较高，骨料业务有望成为水泥企业新的增长点，华新、海螺、中建材等企业在骨料布局方面具有先发优势。

3）近期水泥行业动态：上周全国水泥市场价格继续大幅上涨，全国水泥均价456元/吨，周环比上涨7.7元/吨，年同比高24.7元/吨，价格上涨区域仍集中在华东、中南、西南和西北地区，幅度30-60元/吨。进入9月份，国内水泥市场迎来需求旺季，从下游需求提升幅度看，并非十分旺盛，大多数地企业出货率恢复到8-9成，少数地区实现产销平衡，但受于企业执行错峰生产，加之部分地区出现限电情况，供给得到有效收缩，市场供需关系总体保持弱平衡，价格持续保持上升态势为主。

推荐【华新水泥】（西南地区水泥价格有望逐步走出洼地，水泥+业务增长弹性高）、【海螺水泥】（规模及成本优势兼备的全国龙头）、【上峰水泥】（水泥产能增长弹性大，一主两翼发展为公司注入新活力），关注【中国建材】（21年减值有望大幅下降，报表质量持续改善，新材料板块景气较高）。

风险提示：水泥需求大幅下滑、旺季价格上涨不及预期、骨料行业竞争加剧。