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2021年03月16日发布

2月 25 日，加密资产交易所 Coinbase 公布 S-1 文件，其 A 类股将在纳斯达克全球精选市场直接上市（不发行新股），代码为“ COIN”。作为加密货币行业里程碑式的事件，本报告讨论了交易所商业模式和 Coinbase 的优势、挑战。

Coinbase 将成为第一个登陆“传统”资本市场的加密资产交易所。 我们认为，Coinbase 上市是 2019年比特币矿机公司嘉楠科技（CAN.O）上市后，加密资产史上又一里程碑和新起点，是 2 万亿美元加密资产行业蓬勃发展的最新注脚，将推动加密资产世界与“传统”世界的进一步融合。

加密货币交易所是什么？ ——证交所+券商+SEC+银行+期货公司+创投。 与“传统”证交所相似，加密资产交易所主要功能是撮合交易（包括法币与币币交易），但提供的服务更多样，角色更丰富。例如，币安（Binance） 、 火币、OKEx 三大头部交易所提供存贷款、托管、衍生品交易等服务，承担了传统证券市场中银行、证券公司、期货公司等角色，还提供承揽承销（IEO，首次交易所发行）、挖矿（流动性挖矿、矿池）等加密资产世界的特有服务。 除此之外，近年来去中心化交易所（DEX）迅猛发展，用智能合约搭建了自动做市商策略，以交易为核心，将更多的金融行为映射到加密货币世界，进一步构筑 DeFi生态。

Coinbase 累计促成 4560亿美元交易，托管 900亿美元加密资产。 成立至今，Coinbase 直接集成了超过 15个区块链协议，支持超过 90个用于交易或托管的加密资产，拥有 4300万零售用户和 7000万机构用户； Coinbase 累计交易规模为 4560亿美元。其中， 2020年 Coinbase 加密资产交易量为 1930亿美元，同比增长 142%。其中， BTC （比特币）、 ETH （以太坊）和其他加密资产在 Coinbase整体交易量中的占比分别是 41%、15%、 44%。截至 2020年12月31日，Coinbase代表客户持有的法定货币与加密资产总价值为 903 亿美元，较 2019 年增长432%，其中加密资产总价值 868 亿美元，占加密市场总市值 11%。

2020年营收 13亿美元，净利润 3.2亿美元，交易费为主，毛利率约 85%。从成立到 2020年 12月 31日，公司总收入超过 34亿美元，其中，交易费占净收入的 96%以上。 2020年和 2019年，公司总收入分别为 13亿美元和 5.3亿美元，净利润分别为 3.2亿美元和-3040万美元，调整后的 EBITDA 分别为 5.3亿美元和 2430万美元。公司营业收入结构较为稳定， 2019Q12020Q4营收中的8192%来自交易业务， 27%来自订阅和服务费， 415%来自其他业务。其中，交易业务收入规模与比特币和加密资产行情正相关。另外，交易业务的毛利率稳中有升， 2020 年均在 85%以上。

未来规划：提高加密资产对传统世界的渗透率，布局 DeFi项目，应对去中心化交易所挑战。 Coinbase 最大的优势在于合规化， 其拥有纽约州 BitLicense 和有限目的信托牌照，在美国多个州拥有 MSB牌照，还拥有英国与爱尔兰央行的电子货币服务牌照，提供法币入金和币币交易服务。 但相比于币安、火币、 OKEx等交易所而言堪称“保守”，未发行平台币、无 IEO（首次交易所发行）、无矿池业务，。除了面对上述中心化交易所的激烈竞争， 2020 年以来， Coinbase 还要应对 Uniswap、 Curve 等去中心化交易所的崛起。它们交易透明、开源、无需用户托管资产，获得了相当一部分社区用户的青睐。其中， Uniswap2018年上线，代币流通市值已超 170 亿美元。为此， Coinbase 也布局了 Compound 等诸多DeFi 项目，后势可期。

风险提示： 币价波动，监管收紧。