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2021年04月12日发布

事件：根据中国工程机械工业协会行业统计数据，2021年3月，行业主要企业共计销售各类挖掘机械产品79,035台，同比涨幅60.0%。其中，国内市场销量72,977台，同比涨幅56.6%；出口销量6,058台，同比涨幅116.5%。2021年1-3月，行业主要企业共计销售各类挖掘机械产品126,941台，同比涨幅85.0%。

挖掘机需求强度超市场预期，全年销量有望超42万台。受新冠疫情影响，2020年1-2月挖掘机销售受到较大抑制，随着疫情得到充分控制，2020年3月后挖掘机需求集中释放，3月销量达到49,408台，创下当时历史单月销量新高。在同比高基数情况下，2021年3月销量数据超出市场预期，显示下游需求韧性和施工强度好于预期。按照一季度挖掘机销量占全年销量30%的结构测算，2021年行业主要公司挖掘机销量有望超过42万台。随着国内疫情快速得到控制，下游施工强度快速提升，2021年开年施工需求旺盛。1-3月小松挖掘机中国地区开机小时数同比分别增长85.7%、43.5%和7.7%。

行业需求中枢明显提升，更新替代需求加速。我们按照2008年-2013年的样本挖机机龄结构分析存量更换的潜在空间。目前2008-2013年出产的机型中，按比例推算得出，开机小时数超过12000小时的预计有10.69万台，这也意味着2020年存量更新需求至少可以支撑10万台以上的销量。如果我们假定挖机年均开机小时数在1500个左右，则未来五年2008-2013年出产的挖机将有69.87万台开机小时数将超过12000小时，意味着潜在更换需求在2021-2025年约70万台，年均更换需求约13.97万台。根据我们推算，2020-2022年更新替代需求分别为10.60万台、16.12万台、19.73万台。

核心零部件国产替代加速，控本降费持续推进。发动机、液压系统作为核心零部件，占比达到45%左右。事实上2012年以来，挖掘机行业整体价格呈下降态势。除了吨位结构变化以外（主要是小挖和大挖占比提升，中挖份额萎缩），主机厂每年也有一定的降价压力，并对部分零部件传导。在部分外资品牌零部件涨价驱动下，本次涨价有助于稳定主机厂和零部件企业盈利能力，同时也带动主机厂对于关键零部件的国产替代步伐。我们认为，疫情冲击为国产核心零部件厂商提供了难得的份额提升机遇，一方面海外疫情控制不力，很大程度影响核心零部件的稳定供应。另一方面，在下游需求彰显韧性的形势下，短期冲击过后，国内主机厂选择更多的核心零部件国产化，不仅利于降本控费，更有助于维护供应链的安全稳定。

投资策略：我们认为工程机械和液压零部件龙头企业仍具备投资价值，推荐三一重工、恒立液压、艾迪精密。

风险提示：挖掘机销量大幅不及预期，基建及房地产投资不及预期。