2022年10月24日发布 周观点：近期地产政策愈发积极，30大中城市地产成交面积连续数周环比有所增长（不考虑国庆假期影响），同时微观观察到华东、华南水泥出货率好于去年同期以及玻璃加工厂订单环比好转，在当前保交楼以及新一届中央领导机构选举的背景下，Q4有望迎来年前的赶工期。我们认为，短期三季报依旧承压，但Q3以来大宗原材料明显回落，行业盈利拐点已现；另一方面，水泥、玻璃、消费建材等需求逐步恢复，Q3有望是行业底部，Q4或迎来板块修复行情。建议关注：一、消费建材迎盈利修复窗口期，大宗原材料回落以及企业涨价逐步落实，Q4毛利率或迎改善，政策预期向好及年前赶工，需求或逐步向上，关注龙头伟星新材、青鸟消防、东方雨虹、兔宝宝、三棵树等；二、玻璃触底反弹行情，从盈利周期来看，行业处于周期底部，全行业基本处于亏损状态，持续亏损加速行业冷修，供给收缩使得行业价格触底，而Q4将是“保交楼”的高峰期，近期郑州、武汉、长沙等地开始有实质性进展，竣工周期依旧有支撑，新的供需紧平衡状态下或支撑玻璃新一轮上涨。同时关注新材料的中复神鹰以及差异化发展的光伏玻璃小龙头亚玛顿及安彩高科。 玻璃：供给继续收缩是行业止跌信号，中期反弹看需求恢复。10月份以来，在当前保交楼背景下以及Q4进入赶工旺季，玻璃加工厂订单环比回升；而持续高位运行的成本使得全行业盈利承压，我们认为，在持续亏损状态下，当前部分窑龄到期的生产线陆续开始冷修，供给收缩让行业重回紧平衡，行业也将逐步触底；而价格的反弹仍需关注需求的恢复，在政策端各地政府关于地产政策的持续放松，近期多地地产再现积极信号，以及多部门重申保交房、稳民生，地产竣工或逐步回暖；从宏观层面来看，地产竣工需求韧性依旧，18-21年地产销售面积超过17亿平，随着交房周期到来以及保交房的背景下，新开工加速向竣工传导支撑需求；同时龙头企业产业链延伸渐露端倪，成长性业务占比逐步提升，逐步平滑周期波动（建议关注浮法龙头旗滨集团、信义玻璃以及差异化发展的光伏玻璃小龙头亚玛顿、安彩高科）。 消费建材：地产政策再现积极信号，关注行业触底反弹的机会。近期央行和银保监会放宽部分城市首套住房贷款利率下限，鼓励各地“因城施策”稳定住房市场需求，财政部免除一年内置换住房个税缴纳。我们认为，当前消费建材板块深度调整后或提供新的配置良机，一方面随着中央和各地积极出台稳地产政策，地产至暗时刻或将过去，行业将触底回升；另一方面大宗原材料回落，下半年有望迎来毛利率改善，地产链望迎来修复窗口期，而消费建材龙头抗风险能力更强，有望走出α特征，加速提升市场份额。首选贯穿施工周期且有行业提标催化的防水材料龙头（关注东方雨虹、科顺股份），市占率快速提升的消防龙头（青鸟消防）；其次是经营质量优异的管材龙头（伟星新材）、瓷砖小龙头（蒙娜丽莎），受益竣工周期的石膏板龙头（北新建材）。 玻纤：粗纱+电子玻璃价格底部震荡，静待行业触底反弹。受海外预期经济衰退以及国内疫情反复的影响，9月末行业库存接近70万吨，创近几年新高，无碱粗纱价格继续走弱，十月下旬以来，全国2400tex无碱缠绕直接纱均价在4052.75元/吨，触底反弹；而电子纱价格主流成交均价约为8200元/吨，电子布价格主流报价维持3.6元/平米，价格平稳；下游需求回暖，合股纱、风电纱出货情况好转，粗纱价格触底反弹，电子纱价格在成本和库存压力下调涨；玻纤作为典型顺周期品种，短期经济压力带来的下行周期，随着价格降至中小企业成本线，预计下行空间有限。从跟踪的行业扩产规划来看，2022年新增产能基本都已投产，而2023年新增供给有限，行业供需保持匹配，未来随着疫情的缓解以及各地刺激经济政策出台，经济复苏或带来新一轮景气周期，关注当前低估值的玻纤龙头（建议关注中国巨石、中材科技、长海股份）。 水泥：迎来年前赶工期，南方格局好于北方。进入22年最后的需求旺季窗口期，目前长三角、珠三角天气晴好时发货恢复到8-9成，区域计划继续推涨价格。我们认为，当前雨水、高温的影响逐步减弱，进入年前最后一个赶工期，需求将继续恢复，华东、华南地区水泥价格有望延续上涨趋势；政策端地产持续发力，二手房交易免个税、降公积金首套房利率等，多地因城施策进入实质性放松，政治局提出压实地方政府责任，保交楼、保民生，地产纾困有望逐步落地，地产需求也有望触底企稳，之前停滞的重点工程或重启，加快形成实物量，地产与基建链仍是稳经济的重要一环，后续压制的需求有望持续恢复，价格望延续季节性恢复，低估值、高分红的水泥板块将最受益。建议关注龙头海螺水泥、华新水泥及弹性标的上峰水泥。 风险提示：固定资产投资低于预期；贸易冲突加剧导致出口企业销量受阻；环保督查边际放松，供给收缩力度低于预期；原材料价格大幅上涨带来成本压力。

2022年10月24日发布 核心观点 国铁集团：1-9 月发送电煤 11 亿吨，铁路直供电厂可耗天数 29 天 据国家铁路集团消息，今年 1 至 9 月份，国家铁路货物运输持续保持高位运行，累计发送货物 29.21 亿吨，同比增加 1.74 亿吨、增长 6.3%。其中电煤运输保障精准有力。用好大秦、唐包、瓦日、浩吉、乌将线等主要煤运通道，增开煤运重载列车，精心组织北煤南运、西煤东运和疆煤外运，持续加大电煤保供力度。紧密对接地方政府经济运行部门和电厂企业，对电煤运输需求做到“充分满足、应装尽装”。1 至 9 月份，国家铁路发送煤炭 15.7 亿吨，同比增长 11.1%；其中电煤 11亿吨，同比增长 17%。截至 9 月 30 日，全国 363 家铁路直供电厂存煤 6548 万吨，同比增加 3566 万吨；可耗天数 29 天、同比增加 15 天，保持较高水平。 煤价、电价新常态下火电资产有望迎来底部反转 火电基本面已处至暗时刻，煤价、电价新常态下有望释放较大业绩弹性。“市场煤”和“计划电”的长期错位在政策引导下预计将逐步修正，届时火电周期性弱化、回归公用事业属性，有望以稳定的 ROE 回报，创造充裕的现金流，并支撑转型发展的资本开支或可观的分红规模。其生命周期的最后一轮现金流将助力火电企业的“二次创业”，看好昔日的火电龙头可能最有潜力成为未来的新能源巨擘。 风光装机高速增长，看好抽水蓄能行业加速发展机遇 抽水蓄能是兼具经济性、可靠性的电网侧灵活性资源主力。中国抽水蓄能装机规模占风电、光伏发电装机比重由 2014 年的 18%下降至 2021 年的 6%，未来随着风电光电大规模并网，电力系统对抽水蓄能的需求缺口较大。根据《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035 年）》，2025 年抽水蓄能投产总规模 6200 万千瓦以上；到2030 年，投产总规模 1.2 亿千瓦左右。 投资建议与投资标的 建议关注资产优质、效率领先，且新能源转型步伐较快的华能国际(600011，买入)、国电电力(600795，未评级)； 建议关注核电+新能源双轮驱动的中国核电(601985，未评级)，核电高端制造标的景业智能(688290，未评级)、江苏神通(002438，未评级)； 建议关注通过资产重组成为南网储能运营平台的南网储能(600995，未评级)， 抽水蓄能产业链标的东方电气(600875，未评级)、中国电建(601669，未评级)； 建议关注定位“风光三峡”和“海上风电引领者”目标的三峡能源(600905，未评级) ； 建议关注国网旗下配电网节能上市平台涪陵电力(600452，未评级)，以及三峡集团旗下的核心配售电及综合能源平台三峡水利(600116，未评级)。 风险提示 新能源发电的增长空间可能低于预期；火电基本面可能继续恶化；新能源运营的收益率水平可能降低；电力市场化改革推进可能不及预期。

2022年10月24日发布 10月19日，万宁市人民政府与中国电力建设集团有限公司海南分公司签订战略合作协议，双方拟在万宁共同建设全国首个百万千瓦级漂浮式海上风电试验项目，项目计划总投资230亿元。我们认为，该项目战略合作协议的正式签订，标志着我国首个规模化漂浮式海风项目正式进入实质性的筹备阶段，并且随着成本的快速下降，漂浮式风电项目商业化前景值得期待，给予行业强于大市评级。 我国首个百万千瓦漂浮式海风项目签订，计划于2027年底前建成并网。本次完成合作协议签订的万宁漂浮式海上风电100万千瓦试验项目，是海南省海上风电“十四五”重点实施工程，该项目位于海南省万宁市东部海域，离岸距离33公里左右，平均水深90米，风速在8.5m/s以上。项目将分两期建设，一期工程装机容量20万kW，计划于2025年底前建成并网；二期工程装机容量80万kW，计划于2027年底前建成并网。该战略合作协议的正式签订，标志着我国首个规模化漂浮式海风项目正式进入实质性的筹备阶段。 深远海风力资源丰富，漂浮式风电是必然趋势。NREL研究表明，欧洲80%以上的潜在海风资源位于水深大于60m的深水海域，可利用漂浮式风电机组开发的风资源达4000GW；中国气象局研究显示我国大部分海上风能资源分布在50m水深线以外，深海区域风电开发潜力至少为1000GW。一方面，从风速、风功率密度、湍流情况看，远海风资源显著优于近海；另一方面，考虑到近海空间资源有限、开发趋于饱和，海上风电的发展也必然像过去油气工业那样不断地从浅近海走向深远海。海上漂浮式风机极大拓展了海上风电的应用范围，根据徐涛发表的《漂浮式海上风电发展现状与前景》中的研究，按现有的技术条件，当水深超过50m之后，漂浮式海上风机将比固定式海上风机更具有工程经济性，并随着水深增加而愈加凸显其经济优势。 漂浮式海上风电技术日益成熟，已进入规模化开发阶段。自20世纪70年代出现漂浮式风电机组的概念以来，经历40多年的发展，从概念研发到样机实验，现在已经走向了实际应用和规模化阶段。根据CWEA统计，自2009年世界上第一台漂浮式海上风电试验样机HywindDemo在挪威建成以来，截至2021年年底，全球实现漂浮式海上风电项目，累计装机容量约为142.37MW，全球漂浮式风电项目已经进入规模化开发阶段，预计2022年在挪威投运的HywindTampen项目，由11台8.6MW的风机组成，是目前规模最大的漂浮式风电项目。 漂浮式海风规划相继出台，全球新增装机容量增速可观。从全球范围来看，英国、法国、德国、挪威、美国、韩国、中国等国家均提出了明确的漂浮式海风项目规划。根据GWEC预测，到2026年预计全球每年新增漂浮式海上风电装机容量将超过1GW，2030年累计装机容量可达16.5GW，其中2020-2025年全球漂浮式海上风电装机容量的复合年均增长率可达104.7%，2026-2030年可达59.6%。 降本增效是漂浮式海风商业化关键，产业链不断完善商业化前景可期。目前制约漂浮式风电商业化的主要障碍仍是成本，但是随着技术的不断进步和产业链的逐步完善，漂浮式风电的造价已经实现大幅的下降，据BNEF的研究数据，自2009年首个漂浮式海上风电项目Hywind建成，到2019年葡萄牙的WindFloatAtlantic项目，漂浮式海上风电项目造价由29.64万元/KW下降至4.05万元/kW，降幅约86%，而本次签约的万宁漂浮式项目造价更是降至2.3万元/kW。我们相信未来随着大型机组、柔直输电等降本手段，以及先进的造船水平和丰富的施工经验的不断应用，将进一步推动漂浮式海上风电成本下降，从而实现真正的商业化应用。 投资建议：建议关注具备漂浮式风机系泊锚链生产技术的亚星锚链，具备漂浮式脐带缆生产技术的东方电缆、中天科技，以及海风基础生产厂商海力风电、大金重工、泰胜风能等。 风险提示：漂浮式项目推进不达预期的风险；风机价格竞争的风险；疫情影响超预期的风险。

2022年10月24日发布 正文 产业化在即，钠离子电池量产后成本优势明显。2021年以来碳酸锂价格上涨，推动锂电池成本大幅提升，下游行业利润被极大压缩。钠离子电池因为资源丰富，相比锂电池具有成本优势，成为当前产业链首选的替代品。预计量产后钠离子电池成本可以降到0.5-0.6元/度，比磷酸铁锂成本低40%。 政策大力支持，储能、替代铅酸、A00有望多点突破，预计2030年规模达到292GW。（1）当前储能领域快速发展，钠电池有望成为重要的技术路线之一；（2）在A00级电车、电动二轮车领域，钠电池成功解决成本痛点，有望替代锂电池；（3）钠电池能力密度、循环寿命远超铅酸，替代空间大。预计2025年钠电池规模达到61GW，2030年规模达到292GW，年复合增长率82%。 产业链逐步完善，技术基本定型。（1）正极：层状氧化物量产难度低，综合性能优异成为目前正极主流路线；（2）负极：硬碳最适合钠电池，但其生产较为严苛，成本仍有较大下降空间；（3）电解液：多采用六氟磷酸钠+酯类溶剂，添加剂可以影响循环寿命；（4）集流体：使用铝箔，相较于锂电池的铜箔，成本优势更加明显。当前国内钠离子行业标准即将指定，预计2023年为产业化元年。 国内企业纷纷布局钠电池，跑马圈地。（1）宁德时代于2021年发布第一代钠离子电池，预计在2023年实现产业化；（2）华阳股份深度绑定中科海钠，并切入负极、电解液、电芯pack等，打造全产业链模式，规划的全球首批量产1GWh钠离子电芯生产线正式投产；（3）传艺科技转型进军钠离子电池，投资50亿元建设10GWh钠离子电池生产线及相应产能的正负极材料产线，其中一期2GWh，二期8GWh。 重点推荐 我们建议关注：华阳股份（未覆盖）：公司绑定中科海钠，技术优势明显，同时布局负极、电解液等，产业链布局最全；传艺科技（未覆盖）：公司钠电池扩张迅速，弹性大。 风险提示 产业化进展不及预期，技术研发不及预期。

2022年10月24日发布 本周乙烷价格小幅下降，截至10月20日来到38.75美分/加仑，较高点60美分/加仑仍下跌35.42%，乙烷裂解价差小幅回升，周环比+0.36%。PDH价差本周下跌明显，周环比-37.70%。 C2/C3下游需求增加，主要产品聚乙烯/环氧乙烷/聚醚大单体/乙二醇/苯乙烯历史分位22.73%/17.05%/11.80%/7.99%/36.05%，产品价差历史分位4.44%/4.97%/1.38%/1.24%/1.59%。 C2下游产品价格除环氧乙烷外均窄幅下降，苯乙烯跌幅较明显，同时聚乙烯-乙烯、苯乙烯-纯苯-乙烯价差宽幅下跌；C3下游产品价格呈现维持或下降。 在当前节点展望后市，我们判断乙烷供需宽松，高价不会持续，乙烷价格将步入下行区间，此前价格高企是由于乙烷与天然气热值转换效应所致，当前美国LNG出口能力已来到极限，美国当地乙烷裂解一体化制聚烯烃来到盈亏平衡状态。此外，我们认为下游需求端在四季度金九银十补库旺季迎来修复，当前基本面预期基本已经到底。 我们持续推荐轻烃化工龙头企业卫星化学，乙烷价格下行，公司景气修复叠加新材料空间巨大。 风险提示：项目投产进度不及预期；行业竞争加剧；原材料及主要产品波动引起的各项风险；装置不可抗力的风险；国家及行业政策变动风险。

2022年10月24日发布 战场态势阶段性总结 伊久姆方向：9月初，乌军集结兵力在伊久姆后方发动进攻，占领库普扬斯克。10月初，乌军攻占Lyman，并占据奥斯基尔河东岸。随后乌军沿Svatove-Kreminna公路拉开战线，并在Svatove附近寻找新的突破口。 巴赫穆特方向：自8月以来，俄军一直沿Soledar—Bakhmut—Toretsk战线发动进攻，但没有实质性推进。 顿涅茨克方向：9月以来，俄军在顿涅茨克城区西部的Marinka—Krasnohorivka—Pisky战线与乌军展开拉锯战。 赫尔松方向：自九月以来，乌军在赫尔松地区集结兵力，在北、中和南三个方向对第聂伯河西岸俄军发动进攻。其中北部战场是赫尔松主要战场，北部乌军在Vysokopillya打开突破口后，沿第聂伯河一直向南推进近40公里到达Davydiv Brid—Borozenske沿线；中部乌军推进到布鲁斯金西克后，进展缓慢；南部乌军进展不大。乌军在此方向损失较大，消耗大量装备弹药。 根据白俄罗斯国防部报道，此次抵达白俄罗斯的俄军总兵力约为9000人，这些俄军将同白俄罗斯军队组成联合部队部署在白俄罗斯边境地区，预计俄白联盟联合区域部队总兵力将在8万人左右。 谢尔久科夫军改增加动员成本 2008年俄罗斯国防部长的谢尔久科夫启动“新面貌军改”。谢尔久科夫军改的重点是“师改旅”。谢尔久科夫将俄军原有的26个师和12个旅整改为40个旅，另有3个空中突击旅。 2009年梅德韦杰夫批准的《俄罗斯2020年前国家安全战略》指出：削减简编部队和架子部队，增加常备部队。这使得俄罗斯在9月下旬新动员的预备役不能填充到架子部队中，形成战斗力仍需较长时间的训练。 2012年绍伊古接任后，开始提高合同兵比例，并在“师改旅”的基础上建立了“营级战斗群”（BTG）。BTG由职业军人组成，一个旅内除BTG以外的单位，则多由义务兵填满。而俄国的义务兵服役期只有短短一年，不足以培养一个合格的作战战士。因此整个旅也就只有BTG有强战斗力。 在2010年，俄军在后勤领域引入“外包”，将后勤保障工作商业化、外包化。绍伊古接任国防部长后，将后勤外包事业发扬光大。这就导致俄乌开战之后，数十万大军身后只有5000辆卡车负责后勤工作，前线部队的后勤补给严重不足。 当进行大规模作战时，随着战线拉长，接触面变宽，一个集团军很难为十几个BTG提供足够的火力支援、战场感知能力和后勤运输补给。因此军改过后的俄军更适合野外阵地战中的火力输出，不适合进行大规模战场机动和巷战。 乌克兰2022年已有五次征兵 2021年12月，泽连斯基签署了一项法令，规定了现役义务兵转入预备役的程序和日期，以及2022年例行征兵的期限。根据该文件，2022年的征兵工作应在4月至6月和10月至12月进行。完成现役兵役的应征者也要在4月至6月和10月至12月转入预备役。 2月24日，乌克兰总统泽连斯基发布总统令，宣布全国总动员，为期90天。同时禁止18至60岁的男性公民出境。 2月25日，乌克兰国防军在推特上发布推文，呼吁所有平民参军，无论年龄大小，即使是未成年人也可以报名。 6月12日，乌克兰最高拉达准备修改征兵年龄下限，年龄设定到16岁以上。另外，没有孩子需要照顾的妇女，也要被列为征召对象。 7月13日，乌克兰《每周镜报》报道称，从事某些职业的乌克兰女性从10月1日必须起进行兵役登记，其中包括与化学、无线电工程、IT和医学相关职业。 7月29日，最高拉达通过了一项法律“关于修改乌克兰“动员准备和动员”法，扩大了动员期间免服兵役的人员名单”，免除了在与俄罗斯的战争中失去亲人的公民的征兵义务。 9月30号泽连斯基签署总统令：停止秋季的征兵计划，同时延长现役军人的服役时间。

2022年10月24日发布 本周主要观点及投资建议 澳门调整入境政策，跟团游有序放开。内地旅行社率先公布赴澳团的安排，包括四日三夜纯澳游旅行团的酒店住宿和收费。据公布的资料显示，最早出发日期为11月13日，每位价格约2,480元至2,880元不等。自澳门政府公布决定将逐步恢复内地赴澳旅行团及电子签注，澳门业界已积极为迎客做准备。虽然目前有关内地赴澳旅行团的具体细节方案未有公布，包括开始日期、形式、名额等，澳门还需与内地就有关方面作沟通，才能组织成团。但业界已蓄势待发，并按照纯澳深度游方向设计旅游路线产品，例如推出四日三夜的纯澳游旅行团，并加紧针对“四省一巿”推动宣传工作。目前已准备就绪，待具体政策公布后就可推出巿场。 投资建议：四季度旅游行业进入相对淡季，天气转冷和局部地区疫情管控影响部分客流出行；中长期来看，疫情控制情况以及新冠特效药研发落地进程决定行业企稳反弹情况。我们建议关注1）业绩修复为主的休闲景区标的，如中青旅、天目湖、宋城演艺，拥有一二线城市周边人工休闲景区，满足游客短途游、周边游出行需求；2）增长确定性标的，如中国中免继续肩负引导消费回流作用，受疫情影响调整步伐快、销售额持续增长可观；3）处于周期底部标的，如首旅酒店、锦江酒店目前处在酒店周期底部，业绩较上年出现明显好转，继续发展中高端酒店以及提高连锁化率。 市场回顾 整体：沪深300下跌2.59%，报收3742.89点，社会服务行业指数上涨2.24%，跑赢沪深300指数4.83个百分点，在申万31个一级行业中排名5。 子行业：社服行业各子板块涨跌幅由高到低分别为：旅游综合（9.24%）、人工景区（3.73%）、自然景区（2.72%）、餐饮（1.56%）、酒店（-1.75%）。 个股：西安饮食以16.95%涨幅领涨，科锐国际以5.98%跌幅领跌。 行业动态 1）海南两家离岛免税店获批设立，海口国际免税城月底开业； 2）民航局2023年支线航空补贴预算出炉 3）携程：温泉住宿产品批量上新，赏秋旅行市场本地和周边占比超6成。 重要上市公司公告（详细内容见正文） 风险提示 疫情对旅游业影响超预期风险；突发事件或不可控灾害风险。

2022年10月24日发布 投资要点 本周专题：继续推荐羽绒服龙头波司登 品牌方面， 波司登于 2018 年开启战略转型， 品牌影响力持续提升， 公司毛利率从 2016年的 46.4%提升至 2021 年的 60.1%， 其中品牌羽绒服毛利率由 51.1%提升至 65.7%，波司登品牌羽绒服毛利率从 53.6%提升至 69.4%。2021 年波司登品牌羽绒服线上销售超 1800 元件单价的产品占比由 2020 年的 31.8%上升至 46.9%。 今年 9 月 20 日及10 月 19 日，公司陆续官宣北京冬奥会自由式滑雪冠军谷爱凌及青年演员易烊千玺为品牌代言人，品牌声量有望持续提升。产品方面，公司 2021 年推出轻薄羽绒服基础系列，今年推出“更多样、更轻暖、更时尚”的 700+高蓬松度轻薄鹅绒羽绒服产品，定价 900-1500 元区间，在产品设计上，将卫衣、针织等元素和羽绒服相结合，在制造工艺上，通过羽绒拼接方式使羽绒服更具层次感，在保暖功能上，创新使用多层保温空气层面料，使其保暖性较传统轻薄羽绒服提高约 70%。同时，公司今年对风衣羽绒服的版型、面料、功能进行三大升级，产品防水性提升 15%，透气性提升 30%，防风性提升 28%，热阻率提升 10%。渠道方面，公司关注“2+13”15 个一线及新一线城市的锁定，通过“关小店、开大店”的方式，在购物中心、时尚商圈和城市的核心地带铺设更多更高质量的门店。今年十一期间，全球首家品牌体验店登陆上海，门店内设置品牌历史图书馆、羽绒服科技体验中心、极地环境体验区等打卡点，吸引客流，让消费者能够深度了解品牌内涵及产品实力。 行业动态：阿迪达斯公布 2022Q3 季度业绩；爱马仕公布 2022Q3 季度业绩；皮阿诺实际控制人拟转让公司 20%股份 1） 10 月 20 日，阿迪达斯公布 2022 财年第三季度的初步业绩。阿迪达斯第三季度销售额同比增长 11%至 64.08 亿欧元， 毛利率下降 1pct 至 49.1%， 净利润为 1.79亿欧元，同比下降约 62%。不考虑汇率影响，阿迪达斯第三季度在大中华区的销售额以双位数大幅下降，而其他市场的销售额则录得双位数增长。考虑到大中华区客流量减少的趋势以及 9 月初以来主要西方市场的消费者需求下降导致库存增加，阿迪达斯预计接下来将增加促销活动，不考虑汇率影响，预计 2022 年公司收入将以中个位数增长， 此前为中高个位数， 并预计第四季度收入以双位数增长；预计全年净利润为 5 亿欧元，此前预期为 13 亿欧元。 2） 10 月 20 日， 爱马仕公布截至 9 月 30 日的 2022 年第三季度财务数据。 集团第三季度销售额达 31.36 亿欧元，同比增长 32.5%，按固定汇率计算增幅 24%，第三季度的强劲销售收入增长主要来自亚洲。分地区看（均为固定汇率） ，22Q3 除日本以外的亚洲销售额同比增长 33.7%至 15.77 亿欧元， 尽管在 7 月和 8 月， 位于澳门、成都和大连的门店因疫情管控而暂时关闭，大中华地区销售仍然呈现强劲回升。 22Q3 日本销售额同比增长 22.7%至 2.76 亿欧元， 保持规律性增长。 22Q3美洲销售额同比增长 18.1%至 5.36 亿欧元，在美国，继 4 月德州奥斯汀门店开幕后，9 月底位于纽约麦迪逊大道 706 号的 “爱马仕之家”全新开幕。除法国以外的欧洲同比增长 12.2%至 4.27 亿欧元，法国同比增长 10.9%至 2.73 亿欧元，受到当地忠诚顾客的支持业绩持续增长， 也得益于旅游业的恢复， 特别是在法国、英国和意大利地区尤为突出。 公司计划在 2023 年将全球产品价格上调 5%-10%。 3） 10 月 17 日，皮阿诺公告公司控股股东、实际控制人马礼斌先生和珠海鸿禄企业管理合伙企业签订股份转让协议，协议约定马礼斌先生拟将其持有的公司股份3731 万股股份(占上市公司目前股份总数的 20%)通过协议转让的方式转让给珠海鸿禄企业管理合伙企业。股份转让将分两年进行，2022、2023 年分别转让2378/1352 万股，分别占公司目前总股本的 12.75%/7.25%。股份转让后马礼斌先生及其一致行动人持股 31.50%，珠海鸿禄及其一致行动人持股 21.01%。 行情回顾（2022.10.17-2022.10.21） 本周纺织服饰板块跑赢大盘、家居用品板块跑输大盘：本周，SW 纺织服饰板块下跌1.72%，SW 轻工制造板块下跌 1.88%，沪深 300 下跌 2.59%，SW 纺织服饰板块跑赢大盘 0.9pct，SW 轻工制造板块跑赢大盘 0.7pct。各子板块中，SW 纺织制造下跌1.95%，SW 服装家纺下跌 1.65%，SW 饰品下跌 1.48%，SW 家居用品下跌 4.84%。截至 10 月 21 日，SW 纺织制造整体法（TTM，剔除负值）计算的行业 PE 为 16.49倍，为近十年的 8.20%分位；SW 服装家纺的 PE 为 13.21 倍，为近十年的 1.33%分位； SW 饰品的 PE 为 15.57 倍， 为近十年的 4.70%分位； SW 家居用品的 PE 为 21.89倍，为近十年的 2.00%分位。 投资建议： 纺织服饰板块，纺织制造方面，本周阿迪达斯下调 2022 年收入预期至中单位数增长，海外需求低迷及品牌库存积压，纺企订单压力较大，但盈利水平在美元升值、原材料价格回落背景下修复确定性较强，建议继续关注运动服饰产业链龙头制造企业健盛集团、华利集团、申洲国际。品牌服饰方面，本周波司登官宣易烊千玺为品牌代言人，安踏等本土运动品牌陆续公布 22Q3 零售流水情况，较 22Q2 均环比改善，但由于 9月至今国内疫情再度反复，流水预计逐月走弱，各公司库存压力有所加大，预计将在双十一大促中释放零售折扣来保证零售流水增长。继续建议把握行业景气度及业绩确定性，推荐波司登，建议关注安踏体育、李宁、稳健医疗、周大生。 家居用品板块， 本周， 欧派家居、 顾家家居陆续公告回购计划， 欧派家居拟回购 1.25-2.5亿元，顾家家居拟回购 3.0-6.0 亿元，彰显家居龙头企业长远发展信心，地产政策环境持续宽松，板块估值水平下行空间较小。我们继续建议优选头部家居企业，看好其通过在品类、渠道、供应链能力的提升来加速获取市场份额，继续推荐欧派家居、顾家家居、喜临门、索菲亚，建议积极关注慕思股份、金牌厨柜、志邦家居、好太太。 风险提示： 地产销售或不达预期；国内疫情持续出现反复；品牌竞争加剧；原材料价格波动；汇率大幅波动。

2022年10月24日发布 每周观察：三季报陆续发布，新能源板块业绩亮眼 车光储公司三季报及预告陆续发布，从已发布的公告来看，新能源板块三季度业绩亮眼，新能源板块景气度高，公司整体经营稳健，目前估值处于底部，看好板块整体机会！ 电动车：宁德时代三季度业绩超预期，一方面公司在控制成本上更加优化，另一方面下游需求景气高，公司产品优质壁垒高，在产业链议价能力强，价格传导顺利，板块其他公司业绩均向好，目前看到明年估值处于历史底部，看好锂电板块行业性机会。 光伏：隆基三季度业绩亮眼，未来硅料价格下行，明后年光伏装机需求旺盛的逻辑预计在年末将开始逐步得到印证，我们仍然维持光伏板块性机会将向上的观点，看好硅片电池片、一体化组件、辅材的三条逻辑线机会。 储能：派能科技业绩超预期，三季度量利齐升，储能不仅海外户储明年仍维持高景气，国内大储明年也将放量，美国大储明年确定性也很高，明年储能的机会将贯穿全年，是新能源行业中细分赛道里增速和确定性最高的之一。 行业观点：车光储全面看好，建议积极配置 新能源汽车：周期底部，看好电池和强势材料。新能源汽车板块是长周期优质超级赛道，目前已进入低波动高增速成长阶段，到2025年预计复合增速在40%左右。我们预计2022年全球新能源汽车销量1,027万辆，同比+53%，渗透率13%。下游来看，9月中国销量70.8万辆，同比+98%，环比+6%，9月美国销量8.0万辆，同比+43%，环比+7%，8月欧洲9国销量16.0万辆，同比+10%，环比+1%；中游来看，8月全球装机45.7GWh，同比+90%，9月国内装机31.6GWh，同比+101%；上游来看，电池级碳酸锂最新价格为55.3万元/吨。建议积极布局新能源汽车板块，重点关注比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、孚能科技、当升科技、容百科技、德方纳米、璞泰来、贝特瑞、天奈科技、恩捷股份、星源材质、壹石通等。 光伏：全面翻多，看好主材和辅材，首推宇邦新材。光伏板块是中国制造业具备全球竞争力的优秀代表，随着平价时代到来，以及全球碳中和浪潮的推进，光伏行业正处于周期性到成长性的转变，预计到2025年均复合增速在30%左右。我们预计2022年全球光伏装机量255GW，同比+47%；其中中国预计装机95GW，同比+79%，海外预计装机160GW，同比+33%。基于政策、业绩、估值三因素共振，我们翻多光伏行业，重点关注宇邦新材、隆基绿能、晶澳科技、晶科能源、天合光能、通威股份、福斯特、海优新材等。 储能：户储需求高歌，大储值得期待，重点关注电池和逆变器。储能板块是全球能源革命的重要枢纽，长期空间大，在发电侧、输配电侧、用电侧都有重要应用。目前正处于导入期向成长期切换，随着政策支持以及技术进步带来的成本下降，储能装机量未来将得到快速提升，预计未来几年复合增速在80%以上。我们预计2022年全球新增储能装机量124GWh，同比+127%，今年欧洲出于能源安全考虑快速拉动了全球储能需求，目前储能景气度较高。建议积极关注储能板块，重点关注派能科技、阳关电源、锦浪科技、固德威、禾迈股份、昱能科技、德业股份等。 市场动态：本周行业弱于大盘，估值处于历史底部区域 市场表现：申万电新指数（801730）涨幅-2.6%，上证综指涨幅-1.1%，深证成指涨幅-1.8%，沪深300涨幅-2.6%，创业板涨幅-1.6%，中小板涨幅-1.9%，中证500涨幅-0.3%。 市场估值：本周末电新指数PE估值为41倍，2020年以来行业PE平均值为51倍，最高值为79倍，最低值为34倍。本周末电新指数PB估值为5.0倍，2020年以来行业PB平均值为5.4倍，最高值为7.7倍，最低值为3.7倍。 标的涨跌：本周电新行业个股涨幅前3位为德赛电池、蔚蓝锂芯、珠海冠宇；涨幅末3位为璞泰来、联泓新科、黑猫股份。 建议关注标的 新能源汽车：比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、孚能科技、当升科技、容百科技、德方纳米、璞泰来、贝特瑞、天奈科技、恩捷股份、星源材质、壹石通；光伏：宇邦新材、隆基绿能、晶澳科技、晶科能源、天合光能、福斯特、海优新材；储能：派能科技、阳光电源、锦浪科技、固德威、禾迈股份、昱能科技、德业股份等。 风险提示 公共卫生事件风险，俄乌冲突风险，需求不及预期风险，供给释放过快风险，政策扰动风险。

2022年10月24日发布 事件点评 近期国内半导体产业传出继美国所属DuPont杜邦等公司开始逐步减少对国内光刻胶供应后，日系光刻胶大厂信越化学Shin-Etsu可能存在大幅限制甚至断供国内中高阶晶圆制程光刻胶的可能性，引发争议。 事件背景是随着美国在半导体方面对我国的制裁不断升温，开始要求全球所有受到其出口管制条例（EAR）约束的公司，在给UVL和EL名单中的企业供货时必须先取得许可证。且目前看日方供应商的license申请存在失败可能，进而存在断供和限供风险。 随着美国出口管制政策的逐步落地，产业对于国内半导体光刻胶供应链中海外公司（如美国杜邦）持续供货能力开始产生担忧。而近期日系光刻胶供应商面临的美方审批问题加剧了供应链的不稳定。据了解，涉及产品可能包含18nm以下DRAM、128层以上NAND或14nm以下的逻辑芯片，如license申请失败，其他厂商若短期无法实现替代，则供应链断供或限制供应可能性会加大。 随着美、日光刻胶企业向中国企业供应趋紧，将刺激国内晶圆厂加速导入国产光刻胶企业，利好本土光刻胶企业的发展。 投资建议 对于光刻胶行业，面对美日供应链的不稳定趋势，这个行业经过多年在底部的打磨，开始迎来了进口替代的最大契机，且相关的产业链条开始逐步地走向成熟。虽然短期存在着产品和原料供应的诸多问题，但下游客户进行国产替代，实现供应链绝对安全的诉求日益强烈，也给从业者带来了非常好的发展机遇。 主要相关标的： 华懋科技（603306）；彤程新材（603650）；晶瑞电材（300655）；上海新阳（300236）；南大光电（300346）。 风险提示 光刻胶研发进展不及预期，国际贸易摩擦加剧。

2022年10月24日发布 家居：优质消费资产估值已至底部，积极布局 Q3业绩承压拖累板块表现，但对后续不必过分悲观。本周家居板块调整较多，主要影响因素为：（1）疫情扰动及家居龙头Q3业绩普遍环比降速；（2）地产数据修复不及预期。但当前板块估值已处于历史极低分位，欧派和顾家开展回购强化信心。后续我们认为不必过分悲观：（1）保交付逐步取得成效，部分企业2B大宗订单迎来复苏，看好后续传导至零售端。（2）家居公司Q3业绩受高温天气+多地散点疫情影响，但龙头仍然保持高于行业的成长。（3）中长期来看，欧派家居（整装大家居+整家定制2.0）、顾家家居（融合大店+零售运营改革）在行业中份额的持续提升确定性仍然较强，大跌之际推荐布局。同时关注弹性标的首选敏华控股（8X）、喜临门（15X）、索菲亚（10X）、志邦家居（12X）、慕思股份（17X）。 本周其他事项：皮阿诺携手保利，成为家居领域第一家地产系企业。皮阿诺拟向保利资本转让公司20%股份，转让后预计保利持股公司比例达24.18%，仅次于实控人董事长（31%）。后续保利订单将持续导入帮助公司toB业绩增长并伴随品类扩张，同时在C端帮助皮阿诺进行改革和赋能。 必选消费：维达、菲莫发布Q3业绩 生活纸：维达国际Q3盈利筑底，关注提价&成本弹性。22年单三季度：营收43.74亿港元（+6.5%，按固汇计+12.9%；国内收入按固汇计+15.6%），净利润0.49亿港元（-81.5%），汇兑损失0.51亿港元。毛利率27.2%（-7.8pct）、净利率1.1%（-5.3pct）。22Q3分渠道：电商/传统/商销/KA占比41%/26%/13%/20%，国内地区电商占比超50%。电商单三季度自然增长21.5%，其余渠道Q3均实现正增长、商销同比修复明显。分业务来看：（1）生活纸业务35.99亿港元（+7.63%），盈利能力触底，后续业务有望在提价和电商业务促进下回暖。（2）个护业务7.75亿元（+1.71%）。考虑疫情影响边际走弱、旺季到来，个护增长修复可期。 电子烟：IQOS业务Q3增速环比向好，销量增速高于收入。减害产品（RRP）22Q3营收23.62亿美元，同比增长1.55%，收入占比29.41%，同比+0.77pct；22Q1/22Q2/22Q3营收增速分别为10.74%/-0.40%/1.55%，环比向好。22Q3IQOS出货量275.08亿支（+17.1%），预计有一定降价促销动作。受俄乌冲突对全球供应链的冲击影响，公司下调全年出货目标，预计总出货量为890-910亿支（原预计出货总量为900-920亿支）。新品Iluma推动IQOS市场份额、渗透率、用户总数稳定提升，同时公司预计于2024年4月30日起拥有IQOS全部商业化权利。 造纸：纸浆高位，文化纸提价持续落地、废纸系需求仍有承压 纸浆延续高位震荡，汇率维稳&运输改善内盘略有回落。我们认为随着海外加息节奏提速驱动需求逐步回落叠加供给端产能释放，供需错配修复节奏将加快，强化纸浆中期回落预期，但Q4预期浆价价格仍将坚挺，行业成本压力较大，纸企单吨盈利底部维稳为主。成品纸方面，文化纸提价持续落地，废纸系需求承压。特种纸纸企Q3受成本压力短期处于景气低点，后续随着浆价回落、提价落地及产能释放成长可期。持续推荐优质龙头太阳纸业的长期价值，并关注纸浆价格走势及成本压力高位的特种纸龙头仙鹤股份、华旺科技等。 宠物：成本端影响有限，龙头业绩逐步兑现 本周宠物板块调整明显，市场部分担心欧美地区禽流感带来原材料影响，我们测算后认为实际影响有限：（1）根据成本结构测算，中宠和佩蒂受鸡肉价格波动1%对毛利率影响约0.2%；（2）美国鸡胸肉快速上涨，具有美国工厂布局企业部分受影响；（3）汇率贬值&涨价机制顺畅。Q3美国鸡胸肉环比上涨8%，人民币环比上涨3.6%，考虑鸡胸肉价格毛利率弹性，实际对龙头利润影响有限。另一方面中宠截至22Q3已提价30%可充分覆盖本轮原材料价格上涨，若Q4鸡肉价格进一步上行，公司亦不排除进一步提价，整体看本轮原材料影响实际有限。 依依股份三季报业绩符合预期，关注Q4产能释放驱动成长。22Q3营收4.09亿元（+10.3%），归母净利润0.61亿元（+43.6%），财务费用率-5.6%（-4.2pct）。毛利率15.3%（-2.9pct）、净利率15.0%（+3.4pct）。盈利能力有望随定价维稳，汇率维持及原材料价格回落于Q4修复；公司当前拥有32亿片尿垫产能，3亿片宠物尿裤产能，22Q4募投项目二期预期将投产，形成49亿片尿垫、4亿片尿裤总产能，23年有望满产驱动业绩高增。推荐个股包括佩蒂股份、中宠股份。 包装：盈利拐点逻辑兑现，需求持续向好 金属包装：成本压力缓解+下游需求稳健，金属包装三季度盈利优异。昇兴股份发布三季度业绩预告，盈利靓丽兑现。测算前三季度净利率区间3.74%-4.17%，单三季度净利率区间3.75%-4.59%（Q1/Q2分别为3.36%/3.71%），规模盈利显著抬升。考虑原材料价格回调、下游需求稳健，持续推荐金属包装板块盈利改善行情，推荐关注昇兴股份、宝钢包装、奥瑞金。 纸包装：进入22Q3白卡等原材料继续走低，均价环比22Q2下滑幅度8-17%，同比下滑3-11%，成本端压力持续下降、利好盈利释放。裕同科技下游需求仍然较好叠加汇兑&纸价成本带来盈利弹性，预计Q3收入+15-20%、利润增速更好于收入表现。中荣股份耕耘纸制包装三十年，是国内优秀的纸制印刷包装解决方案服务商，为下游日化、食品与保健品、消费电子等领域消费品提供纸制印刷包装。2018-2021年收入CAGR为10.48%，2021年前五大客户为宝洁/好丽友/高露洁/玛氏/亿滋，均为国际知名企业，且多数与公司合作超过15年。此外公司已开拓功能性护肤领域龙头华熙生物、电子烟领域龙头英美烟草、潮流玩具领域的泡泡玛特，并布局绿色包装纸浆模塑业务等，上述赛道的快速成长有望为公司带来新的业绩增长点。 风险提示：贸易环境持续恶化，地产调控超预期，原材料价格上涨，纸价涨幅低于预期。

2022年10月24日发布 1.煤炭板块下跌，跑输沪深300指数。中信煤炭行业收跌2.7%，沪深300指数下跌2.59%，跑输沪深300指数0.11个百分点。全板块整周2只股价上涨，33只下跌。恒源煤电涨幅最高，整周涨幅为5.27%。 2.重点煤矿周度数据：中国煤炭运销协会数据，10月14日-10月20日，重点监测企业煤炭日均销量为709万吨，比上周日均销量增加1万吨，增长0.14%，比上月同期下降72万吨，下降9.2%。其中，动力煤日均销量较上周增长0.18%，炼焦煤销量较上周增长1.8%，无烟煤销量较上周下降2.7%。截至10月20日，重点监测企业煤炭库存总量（含港存）1985万吨，较上周增加1万吨，增加0.05%，比上月同期增加113万吨，增加6.0%。 3.动力煤产业链：价格方面，环渤海动力煤（Q5500K）指数735元/吨，周环比持平，中国沿海电煤采购价格指数1542元/吨，周环比上涨1.51%。从港口看，秦皇岛动力煤价格周环比持平，黄骅港周环比上涨，广州港周环比上涨；澳洲纽卡斯尔煤价周环比下跌4.31%；动力煤期货结算价格840.6元/吨，周环比下跌5.38%。库存方面，秦皇岛煤炭库存435万吨，周环比减少45万吨；CCTD主流港口库存合计5576.5万吨，周环比减少4.1万吨。 4.炼焦煤产业链：价格方面，京唐港主焦煤价格为2630元/吨，周环比持平，产地柳林主焦煤出矿价周环比持平，吕梁周环比下跌2.04%，六盘水周环比持平；澳洲景峰焦煤价格周环比上涨4.93%；焦煤期货结算价格2037.5元/吨，周环比下跌5.69%；主要港口一级冶金焦价格2837元/吨，周环比持平；二级冶金焦价格2685元/吨，周环比持平；螺纹价格3890元/吨，周环比下跌2.51%。库存方面，京唐港炼焦煤库存65.9万吨，周环比减少48万吨（42.14%）；独立焦化厂总库存906.5万吨，周环比减少22.7万吨（42.14%）；可用天数13天，周环比增加0.3天。 5.煤化工产业链：阳泉无烟煤价格（小块）1930元/吨，周环比持平；华东地区甲醇市场价2895元/吨，周环比持平；河南市场尿素出厂价（小颗粒）2470元/吨，周环比下跌20.08元/吨；纯碱（重质）纯碱均价2750元/吨，周环比持平；华东地区电石到货价4400元/吨，周环比上涨50元/吨；华东地区聚氯乙烯（PVC）市场价6130元/吨，下跌60元/吨,；华东地区乙二醇市场价（主流价）4035元/吨，周环比上涨15元/吨；上海石化聚乙烯（PE）出厂价9700元/吨，周环比下跌150元/吨。 6.投资建议：周度供给数据较弱，煤企库存周环比平稳，煤电日耗下降、化工需求回落、焦煤需求回落、水泥需求略升，煤价稳中有升。动力煤方面，港口、产地煤价以涨为主；炼焦煤港口产地煤价持平或下降，焦价持平、钢价下降；煤化工用煤价格持平，产品价格涨跌互现。虽然短期疫情影响供给和运输，但预计大秦检修完成以及重大会议后，冬季保供将释放供给，供暖季渐进，短期电厂终端需求继续回落，可用天数增加，化工价格受原油价格支撑，高价市场煤需求承压，价格或略有回落。在全球能源供需紧张格局未改的情况下，维持行业“超配”评级。考虑估值、动力煤价格高位以及对焦煤的价格支撑，建议关注陕西煤业、山西焦煤、发展煤制乙醇的淮北矿业以及转型新能源的盘江股份、华阳股份、美锦能源，同时建议关注煤机龙头天地科技。 7.风险提示：疫情的反复；产能大量释放；新能源的替代；安全事故影响；海外能源危机缓解。